深度*公司*中国人寿(601628)：负债端核心指标领先同业 个险渠道价量企稳

　　机构：中银国际证券股份有限公司 研究员：兰晓飞

　　公司2020 上半年实现归母净利润305.4 亿元，同比-18.8%；新业务价值368.9 亿元，同比+6.7%；上半年实现内含价值10158.6 亿元，环比2019 年末增加7.8%。

　　去年高基数压制2020 上半年净利润增长，保费增速优于同业：2020 上半年公司实现归母净利润305.4 亿元，同比-18.8%；净利润有所下滑主要受到去年开门红销售情况好于同业、2019 年上半年权益市场回暖及一次性减税冲回影响。2020 上半年公司实现保费收入4,273.7 亿元，同比+13.1%。

　　在疫情影响下，保费规模增速优于同业，受益于2020 年提早布局开门红，个险渠道价量企稳。

　　代理人规模小幅下滑，但月均有效人力同比+40.4%：(1)首年期交保费达941.7 亿元，占长险首年保费占比达99.0%，同比+0.24 个百分点。其中，十年期及以上首年期交保费实现395.0 亿元，同比+3.7%；(2)内含价值10,158.6 亿元，环比19 年+7.8%；新业务价值368.9 亿元，同比+6.7%；个险渠道新业务价值率为39.3%，环比19 年末-6.0 个百分点；(3)2020 上半年代理人规模为177.4 万人，较年初-4.0%。公司现阶段注重队伍的质态，强化队伍培训，代理人队伍实现提质增效。月均有效销售人力增长迅速，同比+40.4%。

　　投资规模及投资收益双项提升：(1)2020 上半年公司投资资产达37,828.6亿元，环比19 年末+5.8%，实现总投资收益961.3 亿元，同比+8.1%；(2)上半年权益类资产占比环比19 年末增加0.4 个百分点至16.5%，总规模达6,254.0 亿元。受益于权益市场回暖，拉动资产收益显著提升。总投资收益率为5.3%，同比-0.5 个百分点；净投资收益率为4.3%，同比下降0.4个百分点，主要受经济下行，股息派发延后的拖累。

　　投资建议

　　公司负债端指标优于同业，代理人规模虽有小幅下降，但月均有效人力同比+40.4%，产能有效提升。投资表现改善明显，投资规模及投资收益双项提升。公司2020 P/EV 为1.14，维持增持评级。

　　风险提示

　　保障型保险产品保费增速不及预期；市场波动对行业业绩、估值的双重影响；利率下行带来的险企投资不确定性。