伯特利(603596)：海外建厂开启全球化线控制动进军下一代

　　类别：公司 机构：华西证券股份有限公司 研究员：崔琰 日期：2020-05-22

　　事件概述

　　公司公告可转债发行预案：拟公开发行总额不超过人民币90,200 万 元(含 90,200 万元)可转换公司债券，扣除发行费用后的募集资金净额将投向以下项目：1)墨西哥年产400 万件轻量化零部件建设项目；2)年产5 万吨铸铁汽车配件及1 万吨铸铝汽车配件加工项目； 3 ) 下一代线控制动系统(WCBS2.0)研发项目；4)补充流动资金。

　　分析判断：

　　墨西哥建厂开启全球化 轻量化高成长可期

　　公司拟投募资资金3.4 亿元用于墨西哥年产400 万件轻量化零部件建设项目，开启全球化扩张；同时拟投2.7 亿元用于年产5 万吨铸铁汽车配件及1 万吨铸铝汽车配件加工项目，国内逆势扩产。公司于2012 年同通用供应商萨克迪建立合资公司，开始轻量化业务布局，2019 年后逐步从通用Tier 2 转向Tier 1，由毛胚件升级到精加工成品，获得墨西哥通用T1XX 与北美通用7 平台的26 份铸铝转向节订单，预计2020 年给公司带来新增收入4亿元，累计新增收入超过18 亿元(未考虑疫情影响)。我们认为墨西哥建厂一方面能够就近配套通用，降低运输等成本，另一方面有利于拓展其他全球客户。我们判断公司国内外逆势扩产主因轻量化业务在手订单充足，短期内通用推动快速放量，中长期新客户、新产品有望持续突破，不断贡献增量。

　　线控制动2.0 研发 国产替代尤为可期

　　公司拟投募资资金0.3 亿元用于下一代线控制动系统(WCBS2.0)研发项目，我们判断技术迭代下有望实现性能优化而成本下降。公司基于其ESP 产品量产经验，于2019 年7 月发布One Box 方案产品WCBS，凭借其集成式设计的优点，我们认为在性能与价格上均较博世Two Box 方案产品iBooster 具有一定优势，目前量产进度与外资龙头保持同步，未来有望在EHB 赛道上实现弯道超车，加速国产替代。

　　产品和客户双升级 智能电动变革崛起

　　1)客户从自主到合资：依托奇瑞、北汽起家，逐步拓展到吉利、长安、广汽等自主，近年来又突破通用全球、江铃福特、东风日产等合资，前五大客户营收占比从2015 年的93.3%降低到2019 年的48.9%，客户结构持续优化。2)产品向电子化和轻量化升级：从盘式制动器到电控制动到轻量化，以及即将量产的线控制动系统，单车配套价值和利润率不断提升，短期受益于轻量化放量和EPB 渗透率提升，中长期线控制动系统有望贡献显著增量，驱动量价利齐升。随着智能驾驶的加速渗透，公司有望成为ADAS 系统集成供应商，打开公司新的成长通道。

　　投资建议

　　公司客户和产品结构双升级，短期受益于轻量化放量和EPB 渗透率提升，中长期线控制动系统有望贡献显著增量，驱动量价利齐升。维持盈利预测： 预计2020-2022 年营收为33.8/40.2/47.2 亿元，归母净利为4.8/5.8/6.9 亿元，EPS 分别为1.17/1.41/1.68 元，对应当前PE 23 倍/19 倍/16 倍。参考行业平均估值水平，考虑到公司未来成长性，给予公司2021年22 倍 PE 估值，目标价31.02 元不变，维持“买入”评级。

　　风险提示

　　乘用车行业销量不及预期；整合进展不及预期；客户拓展情况不及预期；行业竞争加剧；原材料成本提升等。