恒瑞医药(600276)公司点评：卡瑞利珠单抗LICENCEOUT走向国际 海外市场进一步拓宽

　　类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：张金洋/胡偌碧/应沁心 日期：2020-04-20

　　事件。4 月20 日，公司公告与韩国CrystalGenomics Inc.公司达成协议，将卡瑞利珠单抗有偿许可给韩国CG 公司。

　　条款：

　　1.首付款150 万美元(协议签订15 天内)；

　　2.研发及上市里程碑付款(第一个适应症50 万美元，拓展适应症支付不超过150 万美元)；

　　3.销售里程碑付款，累计不超过8425 万美元；4.销售提成10-12%。

　　CG 公司2000 年成立，总部位于韩国京畿道。CG 公司为韩国上市公司，证券代号：KOSDAQ083790。2015 年，CG 公司的一款非甾体抗炎药创新产品Acelex(polmacoxib)在韩国获批上市。CG 公司成为韩国较早成功完成创新药研发、获批及保险报销的生物科技公司。随后，CG 公司通过多项投资收购行为不断提升生产及商业化能力，包括收购韩国大型原料药生产和分销公司Hwail Pharma，以及拥有药品生产和市场及销售能力的Crystal LifeSciences。截至2019 年12 月31 日，CG 公司及其子公司的资产合计为3791.89 亿韩元(约21.94 亿人民币)，负债合计为1539.73 亿韩元(约8.91亿人民币)，股东权益合计为1490.49 亿韩元(约8.63 亿人民币)。2019年CG 公司及其子公司的营业收入为140.07 亿韩元(约8100 万人民币)，净利润为-380.91 亿韩元(约-2.20 亿人民币)。

　　观点。Deal 首付款+里程碑付款加总有望达到8775 万美金，同时还有10-12%销售提成。有利于拓宽海外市场，提升卡瑞利珠单抗的品牌影响力和公司的海外创新品牌。

　　盈利预测与估值。公司PD-1、吡咯替尼、19K、瑞马唑仑等创新药放量将快速拉动收入增长，未来三年公司创新药收入占比有望提升至50%。看10 年维度，鼓励创新带来的国内用药结构发生变化，龙头集中度提升，恒瑞远未到天花板。基于新品放量和创新药获批预期，我们预计2020-2022年归母净利润分别为68.55 亿元、84.73 亿元、106.30 亿元，增长分别为28.7%、23.6%、25.5%。EPS 分别为1.55 元、1.92 元、2.40 元，对应PE分别为62x，50x，40x。我们认为作为国内创新药龙头，随着吡咯替尼、19k、PD-1、瑞马唑仑等创新药的放量，叠加卡泊芬净、布托啡诺、艾斯氯氨酮等特色品种放量，公司收入端有望维持30%以上超高增速。我们看好公司长期发展，维持“买入”评级。

　　风险提示：海外业务增速低于预期、创新药研发失败风险、仿制药放量不达预期等