生益科技(600183)：5G带动CCL、PCB升级不间断

　　类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：郑震湘 日期：2020-03-25

　　事件：生益科技于2020 年3 月24 日公告2019 年年报。

　　2019：收入132.4 亿元，净利润14.5 亿元，毛利率26.65%，净利率11.81%；19Q4：收入37.7 亿元，净利润4.1 亿元，毛利率26.23%，净利率10.77%。

　　CCL 业务信息：

　　生产0.92 亿㎡，销售0.93 亿㎡，收入100 亿元，毛利率24.76%；均价(元/㎡)：2019 年107.3、2018 年112.4、19H1 为107，19H2 为107.6；毛利率：18H1：18.56%，18H2：21.67%，19H1：22.96%，19H2：26.32%。

　　PCB 业务信息：

　　生产81 万㎡，销售78 万㎡，收入31 亿元，均价3970 元/㎡，毛利率28.92%。

　　净利率：2019 年14.4%、2018 年10.7%，19H1：15.0%，19H2：13.9%。

　　公司指引：

　　CCL：9285 万㎡；FCCL：976 万㎡；PCB：110 万㎡。

　　CCL：产品结构持续受5G 影响持续优化，盈利能力稳步提高。随着5G 建设的逐步推进，电子产品的全面升级也同步展开，从而对应其原材料CCL的升级也是必然的，这也将带动公司产品结构的升级，另一方面公司又有意识地推动优化的进行。另一方面5G 对于高频高速PCB 及CCL 的需求较4G时代有着巨大的提升，而公司作为国内少有实现高频高速CCL 稳定出货的厂商，有望受益5G 通过高频高速再助力产品结构的改变。公司在2019 年的单价稳定，但是可以看到毛利率方面在持续攀升。随着公司对于CCL 业务产品结构的不断调整，我们认为未来公司CCL 毛利率或将继续提高，拉动公司整体盈利能力的提高。

　　PCB：5G 拉动PCB 新需求，ASP 持续提高。在基站、服务器，消费电子，以及其他领域，PCB 的升级层出不穷，对应的板材的要求以及价值量也在同步提高，例如基站的高频高速PCB，汽车电子化程度提高对PCB 的增量需求，消费电子对于高阶HDI 的需求。受益5G 的需求，我们认为作为行业领先者之一的生益电子将会深度受益5G 带来的从基站到电子全领域的升级红利。2019 年生益电子由于统计口径的改变，实际出货量数据略微有所调整；另外公司出货量较2018 年略微下降的原因为新增产能具备爬坡期，以及高端产品对于产能挤占的原因，但是我们也看到根据口径更改的推算，2019年公司的PCB 均价也达到了约4000 元/㎡(2018 年约为2600 元/㎡)，公司PCB 的ASP 不断提高，也可以看到公司的PCB 业务的不断升级。

　　盈利预测与投资建议：2019 年随着5G 建设的拉开序幕，以及5G 建设的不断加速，我们认为后续电子行业都将迎来一轮新的升级换代。同时公司在2019 年以及2020 年均有对其产能的技改及扩产，我们认为公司在后将持续提高自身规模。我们预计公司在2020E/2021E/2022E 年将实现营业收入162.50/185.00/229.00 亿元；归母净利润19.24/22.41/26.58 亿元，目前对应PE 为32.5/27.9/23.6x，维持“买入”评级。

　　风险提示：5G 进度不及预期，下游需求不及预期。