伯特利(603596)公司系列深度报告之二：自主线控制动王者 打造智能驾驶系统集成供应商

　　类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东/刘佳/刘欣畅 日期：2020-06-19

　　线控制动未来大规模应用的必然性以及其优势：智能化与电动化这两大趋势将推动线控制动替换传统液压制动系统。线控制动是自动刹车辅助系统(AEB)等智能驾驶系统的硬件基础，同时可以解决真空助力器真空度不足问题，并且能量回收效率高，有利于提高电动车续航里程。与传统液压制动系统相比，线控制动系统除了上面提到的实现智能刹车，摆脱真空度依赖的优点外，还具有响应时间短、体积小、重量轻、可扩展性强、可以快速定制化刹车系统等优点。

　　线控制动技术发展趋势：机械式线控制动系统(EMB)是最理想的线控制动技术，可将响应时间进一步缩短到100ms 以下，所以说线控制动中长期趋势是机械式线控制动系统(EMB)替代液压式线控制动系统(EHB)。但是目前机械式线控制动系统(EMB)技术难度很大，商业化普及还尚需时日，短期内将以液压式线控制动系统(EHB)替代传统液压制动系统为主。

　　“ONE-BOX”技术方案有望成为未来的主流。液压式线控制动系统(EHB)根据集成度的高低，分为了TWO-BOX 和ONE-BOX 两种技术方案。

　　ONE-BOX 的集成程度高于TWO-BOX。由于集成度更高，“ONE-BOX”

　　方案在体积、重量上占优，并且其售价一般低于“TWO-BOX”方案(例如伯特利的ONE-BOX 产品售价低于2000 元，但是博世iBooster+ESP 的售价在2000-2500 元左右)，更有利于替换传统液压制动系统，有望成为未来的主流技术方案。

　　而ONE-BOX 方案集成ESC 功能，要求必须有ESC 的研发基础，而国内量产ESC 的只有伯特利和万向钱潮等少数企业。没有ESC 技术储备的公司开展ONE-BOX 方案的研发将非常难，因此，国内拿森电子、同驭汽车、英创汇智只能发布伺服电机及减速装置的产品(TWO-BOX)，目前只有伯特利发布了ONE-BOX 方案的线控制动产品。

　　伯特利2019 年发布ONE-BOX 方案的线控制动产品，预计2020 年年底小批量量产。公司深耕制动系统15 年，成立之初主要做制动器，并陆续自主研发了ABS、EPB、ESC 等产品，成为国内制动领域产品覆盖面最广的公司，这些产品研发为公司开发集成式线控制动系统打下了深厚的基础。

　　伯特利是目前唯一一家发布集成式线控制动系统的自主品牌，并且投产时间和国外巨头接近，精准卡位，产品指标比肩国际巨头。国内企业拿森电子、英创汇智、同驭汽车、亚太科技等公司18-19 年只是发布基于TWO-BOX 的线控制动技术，少量配套国内自主品牌新能源车型。拓普集团等公司尚在研发中，并未公布其采用的技术路线。2020 年5 月，公司公告拟发行可转债用于扩建公司产能，并开展WCBS 2.0 研发，研发预算总额为5028.5 万元。WCBS 2.0 将在第一代线控制动系统基础上，在冗余制动技术、直线传动技术、系统集成度、AUTOSAR 软件技术以及功能安全方面进一步攻关。

　　在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统，有望成为ADAS 系统集成供应商， 届时公司成长天花板将大幅提升。ADAS 主要包括传感器感知层面、识别及算法决策层面及操控系统执行层面等。操控系统执行层面，目前伯特利已经掌握核心技术，有深厚积淀，公司的EPB、ABS、ESC 等都已经量产，线控制动系统目前已经开发完成正在做测试，而伯特利是全球范围内掌握线控制动技术的少数几家厂商之一。传感器层面，公司积极布局，进行车载前视摄像头的研发。算法识别层面，公司在EPB、ABS、ESC、线控制动等产品的研发过程中，积累了相关经验，为后续开发ADAS 系统的算法提供的了良好的基础。公司ADAS 项目拟采用全球感知技术领先公司Mobileye 最新的EQ4 芯片， 结合公司自主研发的目标融合与决策控制算法。

　　投资建议：公司聚焦汽车制动，产品持续升级。短期受益于EPB 渗透率提升和轻量化产品放量，中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统，有望成为ADAS 系统集成供应商。保守预计公司2020-2022 年总营收依次为33.56、38.93、44.16 亿元，增速依次为6.3%、16.0%、13.4%，归母净利润依次为4.96、5.93、6.85 亿元，增速依次为23.7%、19.3%、15.7%，当前市值142 亿元，对应PE 依次为28.7、24.0、20.8 倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：新产品推进不及预期；新客户拓展不及预期；汽车销量不及预期；产品研发进度不及预期。