伯特利(603596)公司动态点评：发行转债开启轻量化国际化新篇章 加码线控制动2.0 打造ADAS系统集成供应商

　　类别：公司 机构：长城证券股份有限公司 研究员：孙志东/刘欣畅/刘佳 日期：2020-05-27

　　事件：公司发布关于公开发行可转债预案的公告，拟公开发行总额不超过9.02 亿元的可转换公司债券，债券期限为6 年，每年付息一次，到期归还本金和最后一年利息。

　　本次募集资金主要有以下4 个方面用途：

　　①墨西哥年产400 万件轻量化零部件建设项目：项目投资总额5000 万美元(按汇率1 美元=7 元人民币，折合3.5 亿元人民币)，拟投入募集资金3.36 亿元。项目将从2020 年7 月开始实施，2021 年3 月完工进行试运行，2021 年8 月实现量产，营运第一年达到50%设计能力(即200 万件/年)，第二年达到75%(即300 万件/年)，第三年达到100%(即400 万件/年)。

　　②年产5 万吨铸铁汽车配件及1 万吨铸铝汽车配件加工项目：项目投资总额4.04 亿元，拟投入募集资金2.68 亿元，项目内容包括新增4 万吨汽车配件铸铁件和1 万吨汽车配件铸铝件生产线，并对原有1 万吨汽车配件铸铁件生产线进行升级改造。该项目将从2020 年6 月开始实施，2021 年2 月完工进行试运行，2021 年7 月实现量产，营运第一年达到50%设计能力，第二年达到100%。

　　③下一代线控制动研发项目：项目投资总额0.5 亿元，拟投入募集资金0.28亿元，该项目将在第一代线控制动系统基础上，在冗余制动技术、直线传动技术、系统集成度、AUTOSAR 软件技术以及功能安全方面进一步攻关，一方面使公司线控制动系统能够适配L4 以上自动驾驶；另一方面，开发适用WCBS 的新一代传动机构和电机，使公司产品不仅可以搭载乘用车，同样适配大型SUV 和皮卡市场以及小型车市场。

　　④补充流动资金：项目投资总额2.7 亿元，拟投入募集资金2.7 亿元，主要是为了满足公司业务扩张带来的流动资金需求，为公司未来经营发展提供必要的资金支持，增强抵御风险能力。

　　对此我们点评如下：

　　轻量化业务在海外贴近主机厂建厂，有助于一步开拓北美客户，规避贸易风险。 2019 年公司轻量化业务取得重大突破，2019 年年初伯特利本部与墨西哥通用签订铸铝转向节合同，同年10 月伯特利本部又拿到了北美通用26 份定点合同(该订单在2020 年销售额约4 亿元)。2019 年公司轻量化业务收入7.4 亿元，占比23.4%，毛利率34.4%。为了紧抓汽车轻量化这一产业发展趋势，更好、更及时地服务海外客户，降低物流成本以及国际贸易政策波动风险，此次公司在墨西哥建立轻量化零部件工厂，可以直接对北美通用客户属地化供应，将进一步强化公司轻量化零部件产品的生产和供应优势，增强公司在北美市场的竞争力。另外，通用、大众、福特、克莱斯勒、起亚、日产等主流 OEM 都在墨西哥设有工厂，该项目有望帮助公司打入更多的客户供应体系，拓展该业务的市场空间。

　　产业链纵向延伸关键原材料再添新产能，提升生产效率、扩大成本优势。

　　同时降低上游配件外协采购依赖度，实现生产模式自主化。目前公司主要铸件毛坯供应商位于河南、河北、山东等地，根据物流路径距离公里数，每吨铸件毛坯运输成本约350 元，本次募投的“年产5 万吨铸铁汽车配件及1 万吨铸铝汽车配件加工项目”拟建地点位于安徽芜湖繁昌县，离公司本部芜湖近，可以就近完成配套机加工然后发往公司总部直接组装，这种方式下运输成本约50 元/吨，将有效降低过去公司与铸件供应商之间的加工成本、运输成本，提高供应及时性，有利于公司统筹规划产品研发的步骤和时间，提升生产效率。另外，此次铸铁配件的募投项目生产盘式制动器产品所需的转向节、卡钳、支架等铸件原材料，一方面可以有效降低外协采购成本，减少部分外协加工工序从而提升盘式制动器业务的盈利能力，另一方面通过提高主要配件自制率可大幅提高公司承接订单的能力，保证产品质量稳定、供应及时。

　　全面推进线控制动技术，致力于打造ADAS 系统集成供应商。2019 年7月伯特利发布会第一代one-box 线控制动系统(WCBS)，该系统填补了国内同类产品的空白，在部分参数指标方面达到国际同类产品水平，预计2020 年底进行小批量生产。此次公司募投的第二代线控制动研发项目，旨在线控制动基础上不断增加感知和决策模块，开发以底盘为基础的高级驾驶辅助产品，推动公司从传统汽车零部件供应商向智能驾驶时代系统集成解决方案供应商转变。另外，公司ADAS 研发项目拟采用全球感知技术成熟先进的Mobileye 公司最新EQ4 芯片，结合公司自主研发的目标融合与决策控制算法，配合公司下一代线控制动系统(WCBS2.0)可以为客户提供高级别的ADAS 系统集成功能。

　　投资建议： 公司聚焦汽车制动，产品持续升级。短期受益于EPB 渗透率提升和轻量化产品放量，中长期在线控制动系统基础上打造智能驾驶系统，有望成为ADAS 系统集成供应商。保守预计公司2020-2022 年总营收依次为33.56、38.93、44.16 亿元，增速依次为6.3%、16.0%、13.4%，归母净利润依次为4.96、5.93、6.85 亿元，增速依次为23.7%、19.3%、15.7%，当前市值108.2 亿元，对应PE 依次为21.8、18.3、15.8 倍，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：新产品推进不及预期；新客户拓展不及预期。