天味食品(603317)：底料川调齐发力 川香龙头启航全国

　　类别：公司 机构：西南证券股份有限公司 研究员：朱会振/周金菲 日期：2019-11-15

　　核心观点：复合调料行业市场规模大，增速可观，其中火锅底料和中式复合调味料是增速最快的两个细分行业，且目前复合调味品行业无明显龙头，天味食品是行业内综合实力较强的公司，未来成长空间广阔，预计公司未来三年有望实现归母净利润年均27%的复合增长。

　　复合调料行业市场规模大，集中度低，龙头成长空间广阔。1、2018 年复合调味料市场规模为1091 亿元，2013-2018 年CAGR 为16%，预计2020 年行业规模将达到1488 亿。2、对B 端餐饮企业而言，复合调料迎合了健康化和规模化的趋势，更好地保证食品安全；对C 端消费者而言，复合调料方便快捷、口感丰富，解决烹饪痛点。3、复合调料行业集中度低，龙头市场份额待提升，以火锅底料为例，CR5 约为31%，龙头企业成长空间广阔。

　　火锅底料、川菜调料同步发力，巩固传统经销渠道、拓展餐饮渠道。1、产品端：

　　公司产品种类多元，包括9 大类100 多个品种，以中高端主导，价格梯度明显；新品研发能力强，今年共推出13 种新品，获市场追捧录得较好销售业绩，产品力强。2、品牌端：公司目前拥有“大红袍”、“好人家”和“天车”等颇具影响力的品牌，“大红袍”主打火锅底料，“好人家”主打鱼系列等川菜调料，“天车”

　　主要针对香辣酱等，极具地方特色。3、渠道端：在消费者渠道，公司深耕多年，开发出手工火锅底料和鱼调料等战略大单品，C 端先发优势明显；在餐饮渠道，经长期持续培育，定制餐调业务发展迅猛。

　　公司未来持续提升品牌力，定制餐调业务发展可期。公司将重点打造“好人家”

　　品牌，产品结构有望优化升级，继续坚持大单品战略，目前公司正在积极研发菌汤底料、十三香小龙虾调料等新品，有望打造下一个销量爆款。在餐饮渠道领域，公司继续深耕培育大客户，未来将在保证毛利率基础上加快拓展定制餐调业务。

　　盈利预测与投资建议。预计2019-2021 年营业收入将保持22%的复合增长率，归母净利润将保持27%的复合增长率，未来三年EPS 分别为0.79 元、1.03 元、1.32 元，对应的PE 分别为60X、46X、36X，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：原材料价格或大幅波动；渠道拓展不及预期；食品安全风险。