证券市场周刊 记者 | 齐永超

　　9月收官，上证、深证与创业板三大股指月跌幅均超过了5%。十一长假前的最后一个交易日，两市行业板块涨跌参半，此前持续回调的消费类板块如食品饮料、医药等录得上涨，地产等权重股则继续下调。那么，资金在节前有哪些异动？

　　作为当下配置A股的最大外资主体，北上资金选择了“放眼节后”，观察来看，9月全月北上资金流出金额高达327亿元，这也创下了北上资金历史第三大单月流出记录。其9月调仓由高估值的消费股向低估值的周期股方向切换明显。这种风格有望在四季度进一步延续，而今天“预演”的消费行情也将有望在四季继续呈现布局机会。

　　接受《证券市场周刊》记者采访的机构人士指出，近阶段北上资金大幅流出，外围扰动下对A股的高估值“核心资产”挤泡沫是主因，而北上资金的短期风险偏好“下降”同样有望在四季度迎来提振。

　　北上资金9月狂卖327亿元

　　外围扰动、A股“核心资产”挤泡沫是主因

　　据Wind统计显示，9月北上净流出达到了327亿元，该“成绩”仅次于2020年3月678亿元与2019年5月的536亿元流出金额，居于历史单月卖出第三。其中，9月24日当天，更是单日净流出超过了百亿元，达121亿元。(见图1)

　　图1 北上资金今年以来月度流入数据    数据来源：Wind，证券市场周刊

　　回顾历史，北上资金大额卖出行为并不多见，自2014年底通道开通以来，北上资金单月净流出过百亿元的仅有7个月份，净流出超过200亿元的仅有4个月份。而单日净流出超百亿元的交易日也仅有11个。

　　对于北上资金9月大额流出的原因，接受《证券市场周刊》记者采访的华西证券策略分析师黄维驰认为，集中减持估值高位的消费股以及市场调整是其中的两大重要因素。“经过6、7月份的大幅上涨，消费和部分科技股的估值已经偏高，而外资目前持有市值最高的就是食品饮料、医药、家电、电子等这些行业的消费龙头以及科技龙头。外资从原来的持续布局消费到锁定收益、逐步减仓，这种调仓信号是比较明显的。”

　　“另外，通过我们测算，外资的月度流出，不论与上证综指还是跟标普500相比，它的相关性都非常大，尤其是从2019年以来，相关性大概是在0.6以上这种相关系数，因此，外资大幅流出也与9月市场震荡调整有较大关联。”

　　据记者统计的数据显示，北上资金的大额流出与美股的波动性具有更高的相关悉数。如北上资金单日净卖出过百亿元的11个交易日中，除了2015年7月6日、2020年1月23日，与A股自身因素有关(前者为去杠杆，后者为突发的新冠的肺炎)，有8个交易日均与隔夜美股的调整下跌产生了“联动”。(见附表)

　　附表 北上资金流出过百亿元的交易日与隔夜美股走势    数据来源：Wind，证券市场周刊

　　通过分析北上资金的“异动行为”也能为我们研判市场提供参考意义。据统计显示，北上资金历史上单日净流出超过百亿元的11个交易日，主要分布在以下4个阶段：

　　第一个阶段，2015年7月6日、2015年7月7日，降杠杆阶段。

　　第二个阶段，2019年3月25，2019年5月14日，贸易摩擦进一步升级阶段。

　　第三个阶段，则主要集中在2020年1月23日、2020年3月9日与2020年3月13日，新冠肺炎影响下A股及全球股指暴跌阶段。

　　第四个阶段，2020年7月中下旬以来的牛市震荡阶段，2020年7月14日、2020年7月24日与2020年9月24日。

　　事实上，北上资金集中卖出过百亿元的阶段，也多次“迎来”了市场同期及后续的继续下跌，北上资金过百亿卖出，也屡屡成为“预警信号”。而9月北上资金的大额流出，是否会增加后期市场的波动以及分化格局？

　　对此，黄维驰表示，“伴随北上资金出现超过百亿元的大规模流出，市场也多出现了后续或者与之同步调整，无论北上资金有‘超前性’或者跟随市场调整出现大幅流出，都反映出了外资对于后续的市场的判断是不明朗的。短期北上资金大幅流出，不排除后市增加市场震荡的概率。”

　　他进一步对记者指出，“关键还是在于市场的整体赚钱效应。如果市场赚钱效应较差，一部分主打交易型的外资，仍然是会继续流出。短期来看，受到像美国大选等外围不确定性因素的影响，外资的避险情绪有所升温，风险偏好受到一定压制。”“但目前来看，北上资金大幅流出现象已经缓和，10月份，包括“十四五”规划、上市公司盈利改善的预期等因素提振，将有望提升北上资金的风险偏好，从而使得北上资金流入。”

　　“高估值”消费股向“低估值”周期股转向

　　事实上，受到外围与A股震荡行情影响大幅波动流出的北上资金，它们在9月的调仓行为也出现同步巨震，并且一定程度上加速了市场不同估值行业之间的切换。纵观其9月全部调仓，北上资金由高估值的消费股如食品饮料、医药、家电等为主的“核心资产”向低估值的如汽车、化工、电气设备等周期股方向切换明显。

　　北上资金9月加仓金额较高，且估值处于历史中低水平位的典型汽车股有比亚迪、长安汽车等，化工股有华鲁恒升、卫星石化等，电气设备行业有亿纬锂能、通威股份等。北上资金9月减仓金额较高且估值处于历史中高水平位的典型食品股有贵州茅台、五粮液，医药股沃森生物、安图生物、片仔癀等，家电行业有美的集团、九阳股份等。

　　据《证券市场周刊》记者测算，9月以来，北上资金减持食品饮料金额最高达122亿元，减持医药、家电在30亿元左右，三者减持金额占9月北上资金总流出金额接近4成。与之相对，北上资金9月增持电气设备、化工、汽车分别为31亿元、26亿元与18亿元，位居增幅榜前三。(见图2)

　　图2 北上资金9月行业调仓数据    北上资金9月大幅减持以茅台、五粮液为首的“核心资产”备受关注。据测算显示，北上资金9月减持茅台接近80亿元，减持五粮液同样高达23亿元。

　　对于外资大幅减仓食品饮料的原因，中原证券食品饮料分析师刘冉认为，一是因为国内外资本市场的流动性正在逐渐收紧，美元近期的升值也回吸了部分流动性。白酒板块对于北上资金的依赖度较大，国际市场流动性变化会影响A股白酒板块的行情。二是市场风格正在改变——市场正在由高估值向低估值板块切换，由消费向周期板块切换。

　　另外，刘冉还指出，随着资金面收窄，白酒板块的内部行情分化也将会加重，高档白酒的安全性和投资价值好于其它，地产白酒中自下而上的选股则更为重要，二季度业绩较好的白酒上市公司股价更有支撑。

　　事实上，北上资金一些个股上也经常充当“反向指标”。如北上资金曾在2019年3月~11月持续减持茅台，而茅台在该期间股价反而出现持续上涨。而遭北上资金今年4月以来持续减持的五粮液，其股价在此期间却连创新高，最高涨幅更是实现了翻倍。

　　(文中提及个股仅做举例分析，不做投资建议。)

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