作者：刘杰

近日，合肥AI医疗“独角兽”讯飞医疗科技股份有限公司(以下简称“讯飞医疗”)二次递表香港联交所，寻求登陆港股市场。

在人工智能的助力之下，讯飞医疗成长速度飞快，已取得了不错的成绩，其于2023年在中国医疗人工智能行业排名第一，市场份额为5.9%。得益于持续的研发投入，其成为了细分行业的领头羊。

估值高达84亿

讯飞医疗的注册地在安徽省合肥市，成立于2016年，是一家人工智能赋能的医疗解决方案提供商，其产品及医疗解决方案涵盖了从健康风险预警、早期筛查、诊断、治疗及治疗效果评估到出院后管理和慢性病管理的整个医疗服务周期，并且独立开发了支撑其产品及解决方案的人工智能技术。

讯飞医疗在人工智能方面的成绩不俗，其是唯一一家参与制定“医疗领域中用于大型语言模型的技术评估体系和标准规范”的企业。根据弗若斯特沙利文的资料，该体系属于中国第一批基于行业标准拟定的相关医疗人工智能技术使用规范，评价人工智能技术在医疗行业的应用。

此外，讯飞医疗已建立围绕深度神经网络、深度学习和医学知识图谱的核心技术框架，以及语音识别、图像识别及自然语言理解在医疗领域应用的专有核心技术。

在产品方面，随着人工智能技术取得的持续进步和医学知识图谱的不断扩展，讯飞医疗建立了专有医疗大模型“讯飞星火医疗”。其创建了模块化医疗插件，例如建议合理用药、分析医疗报告、控制EMR质量、创建患者档案及标记医疗术语的功能。通过整合前述医疗插件，其还开发了特定的功能，如CDSS、药物推荐、智能分诊及以患者为导向的应用程序。

近年来，中国医疗人工智能行业的市场规模显著增长。根据弗若斯特沙利文的资料，中国医疗人工智能行业的市场规模由2019年的27亿元增至2023年的88亿元，复合年增长率为33.8%，且预计到2033年将达到3157亿元，2023年至2033年的复合年增长率为43.1%。

来源：招股书

而讯飞医疗已在中国医疗人工智能行业取得竞争优势。根据弗若斯特沙利文的资料，按收入计，其于2023年在中国医疗人工智能行业排名第一，市场份额为5.9%。此外，其智医助理于2023年在中国基层医疗机构CDSS市场中排名第一，市场份额占61.5%。

来源：招股书

凭借细分行业领头羊的地位，讯飞医疗的身价已然不菲，据招股书显示，2023年12月，股东胡国平将讯飞医疗注册股本总额的1.189%转让给安徽言知，总价款为1亿元，对应其隐含估值高达84.10亿元。

虽然，讯飞医疗如今身价暴涨、业务发展迅猛，但其业务受监管政策不断变化的影响。根据相关政府部门颁布的法律及法规，其需要提供如互联网信息、在线医疗服务、医药产品及医疗器械的零售、人工智能及大模型相关服务等业务活动的准入、许可范围以及批文、牌照及许可证等。其表示，目前，公司虽已正式取得经营主要业务的所有重要牌照、许可证及证书，然而，无法保证能够及时成功更新或重续其业务所需的牌照，或该等牌照足以开展其目前或未来的所有业务。

大量投资搞研发 尚未盈利

讯飞医疗虽然有不俗的市场表现，但目前其仍未实现盈利。数据显示，2021年至2024年一季度，其分别实现营业收入3.73亿元、4.72亿元、5.56亿元、1.02亿元，后三期营收增速分别为26.70%、17.87%、65.44%，收入规模持续增长；同期内，其净利润分别亏损8370.70万元、1.89亿元、1.45亿元、6906.10万元，后三期同比增速分别为-126.27%、23.53%、-31.29%，除2023年外，其余期间为负增长。

对此，讯飞医疗表示，其亏损原因主要为公司为推出新产品、提高市场接受度及渗透经济发展中地区市场所作的早期努力及其对研发活动的大量投资等。

据招股书显示，2021年至2024年一季度，讯飞医疗的研发费用分别为1.60亿元、2.42亿元、2.64亿元、6291.80万元，分别占其同期收入的42.9%、51.2%、47.5%及61.7%。讯飞医疗所在的行业面临着快速的技术变革，并且在技术创新方面发展迅速，因此其需要在研发方面作出大量投资，以引领技术进步，这对其保持竞争力至关重要。对此，其也在招股书中坦言，预期未来研发开支的绝对金额将继续增加。

讯飞医疗还表示，如果其自身财务资源不足以支持研发活动，其可能无法跟上技术进步或满足客户不断变化的需求，这可能导致新产品及解决方案的推出延迟，使竞争对手有机会获得更大的市场份额，导致其市场份额流失、收入减少及盈利能力降低。

实际上，影响讯飞医疗盈利能力的因素还包括毛利率的波动。数据显示，2021年至2024年一季度，其毛利率分别为50.40%、48.89%、56.58%、51.27%，其毛利率在2023年攀升之后迅速回落。对此，其表示，2023年，主要为标准化程度高毛利率在80%以上的基层医疗服务及区域管理平台解决方案等多个项目导致当期毛利率升高。而如何维持稳定的毛利率水平则是公司需要攻克的难关。

据招股书介绍，截至2024年一季度，其拥有2377.70万元的商誉，主要与于2021年收购影联有关。商誉需要每年进行减值测试，倘若收购标的未来业绩不达预期需计提减值，则会影响公司利润。

此外，2021年至2024年一季度，讯飞医疗分别录得其他无形资产2.06亿元、1.66亿元、1.58亿元及1.58亿元，主要为其影像平台、知识产权及开发成本。其表示，当事件或情况变化显示可使用年期有限的无形资产产生减值亏损时，对其进行减值测试，届时若出现减值迹象则将削弱其净利润水平。

需要更多资金支持

上文提到，讯飞医疗在研发方面持续大额投入，其担忧如果未来其财务资源不足以支撑研发活动会影响公司市场份额及盈利能力，那么其现金流状况如何呢？

据招股书显示，2021年至2024年一季度，讯飞医疗的贸易应收款项分别为1.63亿元、2.79亿元、5.10亿元、5.40亿元，呈现出不断上升的态势。同时，其贸易应收款项周转天数分别为160.1天、249.9天、305.6天及481.1天，周期较长且在不断增加。对此，公司表示：“主要是由于我们的区域管理机构及其他国有企业客户属于公共部门，且其内部财务管理及付款审批流程通常要求较长的付款周期。”

从回款情况来看，讯飞医疗贸易应收款项已经出现逾期的情况，2021年至2024年一季度，其逾期贸易应收款项分别约6480万元、1.59亿元、3.25亿元及4.17亿元。对此，其在招股书中表示，公司面临与客户延迟付款有关的信贷风险，如严重延迟支付应收款项，可能对其业务、经营业绩、流动资金及财务状况造成重大不利影响。

由于应收账款高企，讯飞医疗的经营活动产生的现金流处于持续流出状态，2021年至2024年一季度，其前述指标分别为-5268.10万元、-1.14亿元、-3.14亿元、-8514.30万元。经营现金流持续为负，研发大量投入之下，讯飞医疗需要更多的资金支持。

来源：招股书