机构：国信证券

研究员：李聪/唐旭霞/曹翰民

西锐主营私人飞机制造和服务业务。西锐2025 年营收为13.54 亿美元，同比+13.13%，私人飞机制造和服务业务营收分别占比85.03%、14.97%，其中飞机制造业务包括SR 系列和愿景喷气机，2025 年营收分别为7.81、3.71 亿美元，同比+14.71%、+8.05%，服务业务主要包括固定基地运营商、保养、维修及大修、备件、升级、培训、保险及融资等，2025 年营收为2.03亿美元，同比+17.04%。

产品定位清晰，在高壁垒的航空市场，强者恒强。SR 系列市场份额持续扩大，交付量从2021 年的442 架增长至2025 年的691 架，CAGR 为11.8%，在活塞式飞机中市占率第一。愿景喷气机专注于打造轻量化喷气式公务机，价格320-360 万美元，精准卡位高端私人飞机和价格更贵的公务机之间，形成差异化竞争能力，2025 年交付量为106 架，市占率12.4%，已为行业第五。

安全性与高端属性叠加，技术行业领先。西锐开发整机降落伞系统(CAPS)和Safe Return系统提升飞机安全性能，其中CAPS 已经成功挽救250 余名乘客生命，西锐每100,000 飞行小时的总事故率比通用航空业平均水平低三倍。西锐实现产品设计消费者导向，外围喷漆、内饰物品等均可定制化，打造品牌高端属性，具有“空中宝马”之称。

从航空主机厂到综合飞行服务商，商业化能力为王。通用航空市场日趋成熟，高净值人士增加、飞机保有量增长等因素拉动服务需求增长，西锐主动调整业务结构，整合固定基地运营商、保养、维修及大修、备件、升级、培训、保险及融资等服务内容，打造从飞机销售到各项服务的全生命周期服务保障，未来将持续扩大服务生态，降低客户飞机使用成本，坚持直营销售模式，并以缩短交付周期为目标。西锐服务收入占主营收入的比例约为15%，2021-2025 年从1.19 亿美元增长至2.03 亿美元，CAGR 为14.36%，商业化能力增强。

盈利预测与估值：西锐飞机制造和服务业务并驾齐驱，预计26/27/28 年营收16.01/18.42/21.01 亿美元，同比+18.18%/+15.10%/14.04%，净利润1.77/2.27/2.95 亿美元，同比+27.15%/+28.30%/+30.12% ，对应EPS 为0.48/0.62/0.81 美元/股。参考可比公司估值，给予公司2026 年13.5-15.5倍PE，对应49.40-56.72 港币/股区间。首次覆盖，给予“优于大市”评级。

风险提示：估值的风险、盈利预测的风险、供应链受阻风险、宏观经济风险、燃油价格上涨可能带来的消费情绪衰退风险、飞行器安全风险、相关数据和行业规模测算偏差风险、地缘政治风险、流通盘较小风险。