冲击A股三年未果，在2024年7月9日撤回A股上市申请的数聚智连，其资本化进程于近期迎来了新动向。
智通财经APP了解到，3月13日，数聚智连向港交所主板递交了上市申请，华兴资本为独家保荐人。
据招股书显示，数聚智连是一家技术驱动的全链路品牌运营商，其可为品牌客户提供全链路的电商解决方案服务。据弗若斯特沙利文报告，若以综合电商平台产生的GMV计，数聚智连于2024年跻身中国内地前十大品牌电商解决方案公司，位列第七名。
此外，在细分领域，数聚智连同样表现突出：无论是2024年在京东渠道产生的GMV，还是同年消费电子品类的GMV，数聚智连均位居行业首位。这表明数聚智连已在特定渠道与细分赛道建立起领先优势，成为该领域的头部企业。
但从业绩来看，数聚智连的表现难言乐观。2023至2025年，数聚智连的收入分别约为15.93亿(人民币，下同)、13.79亿、16.08亿元;同期的净利润分别为8048.5万、916.8万、4339.9万元。无论是营收还是利润，均未展现出持续的成长性，反而呈现明显的波动。
数聚智连的业绩波动，其实折射出了国内电商解决方案行业面临的共同挑战，即便已跻身行业头部，数聚智连发展依然受困于行业性的增长瓶颈与利润挤压。当旧模式渐显疲态，数聚智连将如何突围?登陆资本市场能否助力公司开创新局?这些问题的答案，都将对公司的估值产生明显影响。
三重挑战挤压下核心业务持续疲软
得益于在线渠道渗透率的持续提升，以及品牌加速推进数字化转型，我国电商交易量近年来实现了快速成长，这带动了品牌电商解决方案市场规模的持续扩张。
据弗若斯特沙利文数据显示，从2019至2024年，我国内地品牌电商解决方案行业的市场规模(以GMV计算)从4424亿元增至1.27万亿，年复合增速高达23.6%。预计到2029年，该市场规模将进一步扩大至2.2万亿元，2025年至2029年的年复合增长率约为11.7%。
虽然行业处在持续快速增长中，但品牌电商解决方案企业所面临的困境却日益加剧，这是在三重挤压下的“生存危机”。首先是流量红利消退，成本激增而效率下降。传统货架电商(如天猫、京东)的流量增长已触及天花板。据行业分析，主流平台关键词竞价在三年内涨幅超过200%，但点击转化率在一些类目中却下降了50%。这意味着代运营商为品牌方买流量的利润空间被严重挤压，传统的“广撒网”式投放策略已然失效。
其次，行业内卷加剧令盈利模式承压。在存量竞争时代，代运营商之间为争夺客户陷入价格战，导致行业整体毛利率从2020年的约45%下滑至2023年的32%左右，甚至部分头部企业已出现亏损，业绩分化严重。
此外，平台与品牌“两头挤压”，代运营价值链被重构。随着抖音、小红书等内容电商崛起，流量格局碎片化，这些新平台的运营逻辑(内容驱动、算法推荐)与传统货架电商截然不同，对缺乏全域运营能力的代运营商构成巨大冲击。同时，平台自身也在推出官方代运营服务，进一步压缩“中间商”的生存空间。
而品牌端在积累足够经验后，倾向于收回运营权以自建团队，从而直接掌控用户数据、提升利润率，这使得代运营商辛苦培育的数字化资产面临被“收割”的风险。
在上述三重压力叠加的行业环境下，即使已成为行业领先企业之一的数聚智连，也未能置身事外。相关挑战已切实反映在公司的业务经营之中，并对其业绩表现造成直接影响，公司收入的明显波动亦是源于此。
据招股书显示，近年来数聚智连国内电商品牌运营业务的收入呈明显的下滑趋势，2023至2025年，该业务的收入分别约为15.72亿、13.61亿、12.14亿元，其中，商品销售、服务提供的收入均稳步下滑。
面对国内电商品牌业务收入表现的持续低迷，数聚智连于招股书中表示，这是因为若干品牌合作伙伴的营销预算减少，以及公司积极优化国内电商品牌组合，终止了若干低毛利品牌的合作业务线。
而在核心业务收入持续下滑的同时，数聚智连利润端波动明显。数据显示，数聚智连2023至2025年的净利润分别约为8048.5万、916.8万、4339.9万元，对应的净利率分别为5.1%、0.7%、2.7%，这表明公司的盈利基础相对脆弱，特别是2024年，已处于盈亏边缘徘徊。
具体来看，2024年净利率的大幅下滑主要是因为国内电商品牌运营业务中毛利率较低的销售渠道的收入贡献增加，以及一次性离职补偿金的雇员成本增加，这导致毛利率下滑近2个百分点。与此同时，销售及营销费用、一般行政开支的增加亦侵蚀了利润，导致当期盈利能力大幅下降。
而在2025年中，得益于高质量发展策略的推进，数聚智连国内电商品牌运营业务的高毛利项目增多，再叠加海外电商品牌运营的高毛利率，这带动期内毛利率升至23.1%，同比提升3.6个百分点。但由于销售及营销费用的快速增长对此形成一定抵消，2025年的净利率仅提升了2个百分点。
由此可见，在国内电商品牌运营这个核心业务面临多重挑战之际，数聚智连积极采取了防御性发展策略，公司主动收缩了国内业务战线，从规模扩张转向提质增效发展。但在这一发展模式的转变过程中，导致了公司业绩出现显著波动，整体财务风险有所抬升。
海外电商品牌运营或成新增长曲线
事实上，作为国内电商品牌运营的领先企业，数聚智连已敏锐察觉到行业经营压力的持续加剧。为此，公司在主动调整核心业务模式、推动高质量发展的同时，亦积极尝试开拓新增长曲线，以期在行业发展的新阶段实现成功突围，总代理及授权品牌运营、海外电商品牌运营便是数聚智连持续发力的新方向。
与轻资产的电商品牌运营不同，总代理及授权品牌运营是指数聚智连通过获得品牌方在中国市场的独家总代理或深度授权，直接买断货品所有权，并全权负责该品牌在线上的定价、销售、营销及渠道管理。这使其从“服务提供者”转变为“品牌经营者”，业务链条更长，对产品的控制力和利润空间也更强。在该模式下，数聚智连能赚取商品销售的完整差价，而非仅仅服务佣金。
从战略定位上看，国内电商品牌运营业务体现了公司作为“服务商”的根基，而总代理及授权品牌运营则代表了其向“品牌运营商”转型的关键一步。前者与平台和品牌深度绑定，增长受外部环境影响较大;后者则更考验公司的品牌挑选、市场洞察和自主经营能力，旨在构建更稳定、更自主的盈利来源。
但截至目前，数聚智连的总代理及授权品牌运营业务占公司总收入的比例仍较小，2023至2025年，该业务占公司总收入的比例分别为1.3%、1.3%、2.7%，未取得明显成效。而这与该业务“重资产、慢周转”的特点有一定关系，公司需要更严格地筛选品牌、控制风险，因此难以快速放量。这就意味着，总代理及授权品牌运营业务能否成为数聚智连的新增长曲线尚不可知。
与之相比，海外电商品牌运营的成长速度则更为可观。据招股书显示，数聚智连于2024年开始加速发力海外电商品牌运营业务，至2025年时，该业务录得收入3.51亿元，占公司总收入的比例直接升至21.8%。
该业务之所以能快速取得成效，关键在于数聚智连敏锐把握了“中国品牌出海”的产业浪潮，并依托其长期沉淀的技术能力和全链路运营经验，为品牌方提供系统性的跨境解决方案，从而精准切入并抓住了这一结构性市场机遇。与此同时，公司将海外业务明确提升至战略核心位置，并持续投入资源全力助推其发展，进一步加速了该业务的成长势头。
但海外电商品牌运营业务的迅猛扩张也为数聚智连带来了明显的资金压力，由于该业务主要采用“商品销售模式”，公司需要为采购货品预先支付货款，随着业务规模扩大，采购量激增。数据显示，数聚智连2023至2025年的存货及合同履约成本分别约为2.05亿、2.8亿、3.51亿元，并在2026年1月末进一步飙升至4.27亿元，资金占用压力持续加剧。
与此同时，在采购量持续激增的情况下，数聚智连现金流亦被“拖累”，公司经营活动现金流由正转负，从2023年的净流入1.29亿元，减少至2024年的5880万元，并在2025年转为净流出1.41亿元，这也导致公司年末的现金及现金等价物持续降低，至2025年末时仅有9646.1万元。
由此可见，在海外电商品牌运营业务取得成效的同时，也因其特有的业务模式给数聚智连带来了一定挑战，导致经营现金流明显承压。而这一压力背后，凸显出海外电商品牌运营在行业层面亦普遍面临多重制约。
首先是对亚马逊等国际平台的高度依赖，平台政策调整、流量成本上升及合作关系变动都可能对经营造成直接冲击。同时，跨境电商固有的监管差异、税务合规、供应链稳定性及知识产权风险等复杂因素，也持续增加着业务发展的不确定性。这些明显的外部挑战，共同加剧了企业的资金周转与盈利难度，进而对数聚智连的资金管理、风险控制与国际化运营能力提出了更为严峻的要求。
总体来看，数聚智连正处在重要的转型阶段：一方面，受行业多重压力影响，公司核心业务收入持续下滑，盈利波动显著;另一方面，海外电商品牌运营作为新兴增长点虽已初见成效，却也带来了明显的资金压力与外部挑战。未来，若核心业务能够企稳、海外电商运营展现出持续成长动能，公司基本面将获得有力支撑;反之，若两方面表现均不及预期，则其估值水平恐将承受明显压力。
