机构：光大证券

研究员：陈彦彤/汪航宇/聂博雅

事件：卓越教育集团25 年实现营业收入19 亿元，同比+72.8%；归母净利润3亿元，同比+56.6%。其中，25H2 实现营业收入9.9 亿元，同比+26.5%；归母净利润1.5 亿元，同比+8.9%。

综合素养业务为公司业绩增长主要驱动力。分业务看，2025 年综合素养/辅导项目/全日制复习分别实现收入15.0/2.2/1.6 亿元，分别同比+111.5%/+22.9%/-21.1%。综合素养业务收入增长亮眼，主要受课时数增长驱动，课时单价亦同比增长。2025 年公司收入实现高速增长，主要系：1)公司坚守高质量教学与服务，用户认可度高，推动报读人次、续报率等运营指标创历史新高。2)公司深耕大湾区，在巩固广州市场领先地位的同时，加快了在深圳、佛山市场的拓展步伐并取得明显成效。3)公司持续推进“ALL IN AI”战略，通过“鲸准教”系统、AI 学伴等产品赋能个性化教学，并应用AI 工具提升运营效率。

毛利率略有下滑，网点扩张及研发增投费用致净利率承压。公司2025 年毛利率为45.4%，同比-0.9pcts，主要受教师招聘及新网点扩张影响。费用投放方面，2025 年销售费用率为7.1%，同比+0.2pcts，主要系业务扩张导致招生费用相应增加；行政开支率为12.4%，同比-0.3pcts，主要系收入的规模效应；其他经营开支(主要为研发投入)的收入占比为5.2%，同比+0.9pcts，主要系AI 战略下研发和教研人员薪酬增加。综合来看，2025 年净利率为15.9%，同比-1.6pcts。

公司坚持深耕大湾区，26 年聚焦网点提质提效。未来三年公司计划收入每年保持双位数增长，动力主要来自：1)区域深耕：公司将继续立足大湾区，依托区域的人口红利和旺盛的教育需求，持续强化在广州、深圳、佛山等重点城市的战略布局与资源配置，稳步提升市场地位。2)AI 深化：公司将持续推进AI 在教育场景的落地应用，并推动AI 深度融入市场与运营环节，实现优质与高效的双重提升。2026 年公司将聚焦既有网点的运营质量提升，优先推动新店、次新店的产能释放，待门店运营效能充分兑现后再加快拓店节奏，全年开店速度预计较上年有所放缓。受部分市场竞争加剧、公司 AI 技术研发与落地投入增加等因素影响，2026 年公司利润增速预计低于收入增速。

盈利预测、估值与评级：考虑到部分市场竞争加剧，以及公司加大AI 投入，我们下调公司2026-2027 年归母净利润预测分别至3.59/4.19 亿元(分别下调15%/16%)，引入2028 年归母净利润预测为4.78 亿元。当前股价对应2026-2028 年的PE 分别为7x/6x/5x，卓越教育集团是华南地区的K12 教育龙头，将继续享受区域人口红利，维持“增持”评级。

风险提示：教育政策收紧风险、出生人数严重下滑、行业竞争加剧。