机构：中金公司

研究员：杨润渤/林骥川/陈婕/宋习缘

2025 年业绩好于我们预期

公司2025 年收入同增3%至296 亿元，归母净利润同降3%至29 亿元，业绩好于我们预期，主要得益于良好的费用管控。公司宣派末期股息人民币23.36 分/股，对应全年派息率50%。

跑步、细分品类表现亮眼。2025 年公司收入同增3%，专业品类驱动全年销售，跑步/羽毛球收入同增10%+/ 30%。分渠道：1)批发(不含李宁YOUNG/国际业务)收入同增7%至129 亿元，专业渠道收入同增22%，剔除该项后批发收入同增低单位数，年内净开33 家至4,853 家店。2)直营(不含李宁YOUNG)收入同降4%至64 亿元，门店优化对收入带来一定影响，年内净关59 家至1,238 家。3)线上收入同增5%至87 亿元。

销售费用控制良好，其他收益增加，利润超预期增长。2H25 毛利率同降0.4ppt，主要因批发业务占比提升及竞争加剧下公司调整折扣。得益于精细化成本管控和运营效率提升，优化终端门店，有效抵消了奥运营销投入的影响，2H25 销售费用率同降0.9ppt；管理费用率同增0.6ppt。其他收益同增1.6 亿元，主要受益于期内计提的投资性房地产减值减少及政府补贴良好。虽然净财务收益同降0.8 亿元，2H25 净利润同增13%至12 亿元。

看好李宁品牌势能的持续向上。李宁以科技创新及奥运合作势能双轮驱动，深耕布局专业运动领域，自2025 年深化中国奥委会合作以来，公司系统性打造新产品和渠道建设，加强品牌露出和消费者陪伴，强化了李宁专业运动认知，我们看好李宁产品导向、渠道优化及营销赋能多维度下的品牌势能提升。

发展趋势

管理层计划持续加大品牌建设与专业资源投入，指引2026 年收入同增高单位数(好于市场预期)，净利润率保持高单位数水平。

盈利预测与估值

因公司良好的经营表现，上调2026/27 年EPS 预测9/10%至1.19/1.31 元，当前股价对应16/14 倍2026/27 年P/E，维持跑赢行业评级。经营情况持续好转带来估值提升，上调目标价13%至27.50 港元，对应20 倍2026 年P/E，有28%的上行空间。

风险

消费者喜爱度降低，行业竞争加剧，零售环境不及预期。