证券市场周刊 本刊编辑部整理

当下投资者关注的焦点转为下半年的市场前景，以及如何实现投资回报。伴随着宏观环境和市场的变化，国际知名投行高盛也调整了自己对亚太地区股市前景的看法。

从《证券市场周刊》获悉的高盛最新研报来看，高盛认为当下的A股市场估值“下行空间相当有限”，MSCI中国指数中的公司二季度盈利有望同比增长23%。

而对于整个亚太市场，其表示，三季度可能会出现季节性疲软，但四季度将开始复苏。从未来12个月的角度来看，以美元计，亚太地区的股票有望获得11%的回报。细分市场方面，高盛对北亚市场更加乐观，尤其是日本和韩国，而中国市场在政策调整后也有望出现技术性复苏。

中国市场估值下行空间相当有限

在最新的研报中，高盛表示，MSCI中国指数已经从今年1月底的高点下跌了20%左右，目前市场正在以10.1倍的远期市盈率进行交易，低于高盛给出的10.7倍的公允估值。这意味着，估值不太可能成为中国市场进一步获得收益的主要障碍。市场技术性指标、投资者头寸和情绪则有望成为搅动短期市场更主要的驱动因素。

具体来看，高盛研究了过去26年，MSCI中国指数13次从局部峰值下跌超过20%(不包括1月27日至5月31日近23%的回调)的情况，结果显示其中4次进一步发展为更大规模的抛售。其余9次在市场达到20%的下跌门槛后，在随后的1个月、3个月和6个月，平均产生2%、4%、6%的回报。

高盛表示，“下跌20%通常是一个技术性熊市。除非外部冲击从根本上破坏我们对于中国的投资理由，否则我们认为目前中国股市的估值下行空间相当有限。”

中国股市战术交易窗口已再次打开

对于企业盈利，根据高盛的统计，MSCI中国指数中53%的上市公司盈利超出了普遍预期。其表示，得益于低基数效应，中国公司二季度盈利增长有望达到23%。

另外，从增量资金角度来看，以指数投资者配置为例，据高盛统计，中国专项基金——也就是跟踪指数对中国资产进行配置的资金，尤其是跟踪中国占指数权重超过30%的基金中(包括新兴市场和亚洲基金)，对中国资产仍然配置不足。

同样在高盛追踪的全球性基金中，70%以上的基金对中国的配置不足，部分原因是中国在指数基准中的权重微不足道。此外，就数量而言，这些基金对中国的净敞口已经比上一次市场飙升期间累积买入的敞口减少了一半以上。高盛认为，如果市场情绪周期改善，刺激措施得以贯彻执行，地缘政治局势得以缓和，这些基金可能会转变成增量买家。

从宏观经济角度来看，中国4、5月份的经济活动数据疲软和低通胀，已经促使中国央行下调了基准利率。高盛预期，未来几个月中国相关政策将进一步放松。而在适度的政策刺激、二季度收益改善以及地缘政治紧张情绪缓解的情况下，离岸中国股票会有一个技术性复苏。

高盛建议利用离岸中国股票市场的复苏，将资金逐步转向A股市场，因此，结构上更偏好A股。事实上，在一周以前，高盛明确表示：“中国股市的战术交易窗口已经再次打开。”原因包括增长催化剂、低廉的估值以及投资者的头寸偏好等。

亚太股市四季度将有更好表现

下半年超配中日韩 低配澳洲股市

就整个亚太市场而言，上半年整体回报为4%，掩盖了该地区市场和行业之间的巨大差异。分国家来看，上半年韩国和中国台湾地区股市领涨，涨幅在20%左右，日本市场的本币回报率也大约相当。就中国A股而言，年初上涨后出现逆转，上半年累计跌幅超过20%。

高盛表示，市场的表现主要受到估值扩张的推动，而非收益增长推动，尤其是韩国和中国台湾地区的股市。同时，其受益于市场对美国经济前景不确定性的担忧，以及对AI主题的投资热情推动。

对于下半年的亚洲市场，高盛预计，三季度可能会出现季节性的疲软，但到了四季度以及2024年初，亚洲市场有望呈现更好的表现，因为企业有更好的收益。

高盛预计，2024年亚太市场的每股收益增长要比2023年稳定得多，达到16%。目前的估值水平暗示，亚太市场三季度会持平。而在未来12个月，预期亚洲市场会带来10%～11%的回报。高盛给该地区市场的目标估值为12.7倍的远期市盈率。

同时高盛表示，在亚太区域偏爱北亚市场，并提高了日本、韩国和中国台湾地区股市的目标价。对此，其解释说，日本股市的上涨，主要是受到东证所推动的公司治理改革主题影响；韩国和中国台湾地区股市上涨则主要受益于技术驱动。高盛预计韩国和中国台湾地区两个市场的每股收益，在2024年会有一个陡峭的复苏，每股盈利有望上涨70%和25%。

对于中国A股市场下半年的表现，高盛认为，有望出现技术性复苏。高盛对MSCI中国指数中的公司2023年盈利增长预期为14%。

值得注意的是，对于下半年的澳大利亚市场，高盛明确表示“不看好”。理由之一为，中国经济增长复苏主要集中在服务板块，房地产板块仍然承压，抑制了大宗商品的需求和价格，这将导致整个原材料行业收益下降。

而对于过去20年来，亚太地区复合回报率最高的印度股票市场，高盛保持中性观点，理由为印度市场的目前的交易价格已经达到21倍的远期市盈率。而从历史瞬间来看，过去20年，印度股市年度复合回报率16%(本币收益)或者13%(美元收益)，远远高于更广泛新兴市场或全球指数，如MSCI新兴市场指数年度复合增长7%。

下半年投资推荐关注五大主题

中国政策放松受益公司被重点关注

对于下半年的具体投资方向，高盛推荐了包括盈利增长、政策受益、高股息等五大投资主题。其中在盈利增长主题方面，高盛推荐了40只股票，并预期这些股票2023年和2024年的每股盈利增长中位值分别为9%和19%。

值得注意的是，在40家推荐标的中，中国公司占比超过一半，达到22家，其中，A股上市公司达到12家，包括某家电龙头、猪肉龙头、乳业龙头等。

此外，高盛重点看好中国政策放松的受益公司，特别是服务业，以及一些长期主题，如国有企业、小巨人以及有政策技术支持的中小公司。

(本文已刊发于7月1日《证券市场周刊》，文中所提个股仅为举例，不做买入推荐。)