证券之星 刘凤茹

连续多年保持增势的今世缘(603369.SH)，在行业深度调整的冲击下，2025年交出了一份营收与净利润双降的成绩单，跌幅创下上市以来之最。这份财报不仅折射出白酒行业整体承压的困境，也印证了公司高昂销售费用未能换来相应增长，“砸钱换规模”的策略失灵。

证券之星注意到，2025年今世缘省内大本营全线失守，六大区域市场无一例外出现下滑，省外收入占比仍不足一成，全国化布局远未达预期。进入2026年一季度，今世缘现金流虽边际改善，但营收与净利润双降的局面仍未扭转。

业绩目标落空

今世缘2014年登陆资本市场，是江苏第二家上市白酒企业。2015至2024年，公司营收与归母净利润连续十年增长，2021年至2023年更是保持20%以上的高速增长，2023年营收突破百亿元大关。2024年，尽管今世缘归母净利润增幅放缓至8.8%，但营收增幅维持两位数。

然而，这一持续增长态势在2025年戛然而止：当期实现营业收入101.81亿元，虽守住百亿规模，但增速同比下降11.81%；归母净利润26.04亿元，同比下降23.69%；扣非后净利润下降23.22%，减至25.95亿元，净利润降幅超过营收降幅。

此前，今世缘在2024年设定2025年经营目标：总营业收入同比增长5%-12%，净利润增幅略低于收入增幅。但2025年实际表现不仅未达预期，营收与归母净利润均创下上市以来最大跌幅。

证券之星注意到，业绩承压背景下，今世缘“砸钱换规模”的效应不再。2025年今世缘的销售费用达到23.53亿元，同比增长9.94%。其中，广告费8.83亿元，综合促销费9.94亿元；同期今世缘的研发费用仅为5023.09万元，与销售费用形成巨大反差。

从单季度数据来看，2025年今世缘业绩逐季走弱：一季度至四季度营收分别为50.99亿元、18.52亿元、19.31亿元、13亿元，归母净利润则持续收缩，依次为16.44亿元、5.85亿元、3.23亿元、5462.74万元。受销售下降收款减少、采购原材料增加等原因，今世缘2025年经营活动产生的现金流量净额大幅下降47.39%。

2026年一季度，今世缘业绩颓势延续：单季实现营业收入43.22亿元，同比下降15.23%；归母净利润13.85亿元，同比下降15.76%。不过，由于预收客户货款增加，一季度现金流边际改善，经营活动产生的现金流量净额达21.14亿元，同比增长48.1%。

中高端动销不畅

2025年，白酒行业受宏观经济周期、产业调整周期与政策调整多重因素影响，进入深度调整阶段，商务宴请、宴席等传统消费场景恢复缓慢，行业仍处于库存消化周期。据国家统计局数据，2025年全国规模以上白酒企业累计产量354.9万千升，同比下降12.1%。

行业景气度偏低背景下，今世缘的白酒产销均受冲击，2025年白酒生产量49750.72千升，同比下降7.09%，销售量同比减少11.02%至49678.62千升，产销规模同步收缩。

据了解，今世缘主要产品为“国缘”、“今世缘”、“高沟”三大系列白酒。白酒类产品按照价位带划分产品档次，特A+类为出厂指导价300元(含税，下同)以上的产品，特A类为100—300元价位带产品，A类为50—100元价位带产品，B类为20—50元价位带产品，C类为10—20元价位带产品，D 类为剩余白酒产品，其他为非白酒产品。

证券之星注意到，从产品收入结构看，今世缘各类产品全部收缩：作为核心利润来源的特A+类产品，2025年实现营收62.25亿元，同比下降16.89%，该价格带产品由于营业成本降幅高于营收，因此毛利率增加0.41个百分点，达83.11%；而C、D产品营业收入为5477.01万元，同比下降25.87%，是降幅最大的产品，毛利率仅有1.68%，严重拖累整体水平；A类产品收入3.34亿元，同比降幅20.33%；B类产品收入缩减至1.24亿元，降幅为12.42%；特A类收入32.69亿元，微降2.33%，是降幅最小的产品。其他类收入仅427.77万元，降幅为7.69%。

2026年一季度，今世缘中高端市场持续承压：基本盘特A+类产品营收24.45亿元，同比下降22.84%；特A类、A类收入分别下降1.55%、32.5%；B类和C、D类以及其他产品实现小幅增长，收入为5320万元、2001.83万元、152.5万元，分别同比增长6.43%、5.44%、3.22%。但体量有限，无法弥补中高端市场下滑的缺口。

省内市场失守

作为区域酒企，体量达到一定规模后，全国化成为绕不开的话题。作为“苏酒”唯二的上市公司，今世缘的全国化进展缓慢。

根据年报数据，2025年今世缘省内市场实现营收92.52亿元，较2024年106.18亿元显著下降；省外市场实现营业收入9.3亿元，同比微增0.26%，占比仅为9.27%，规模过小难以对冲省内市场下滑的影响。

2021年的业绩说明会上，今世缘曾提出“力争2025年省外销售占比达20%以上”的目标。现实数据与目标差距悬殊，表明全国化之路仍任重道远。

今世缘将省内市场划分为淮安、南京、苏南、苏中、盐城、淮海六大核心区域，淮安大区包括淮安、宿迁，南京大区包括南京、镇江，苏南大区包括苏州、无锡、常州，苏中大区包括扬州、泰州、南通，盐城大区包括盐城、连云港，淮海大区包括徐州。

证券之星注意到，今世缘去年六大核心区域的营收无一例外均出现下滑：核心市场淮安、南京和苏中大区的营收分别下滑15.45%、16%、0.98%；苏南、盐城、淮海大区的营收分别同比下降20.27%、15.66%、18.35%。

2026年一季度，省内失守局面仍未改善：省内营收38.27亿元，同比减少17.57%；省外营收4.41亿元，同比微增 0.84%，区域结构失衡持续凸显。

今世缘提到，白酒行业强集中、强分化的发展态势愈发显著，挤压竞争随着调整继续深入变得更为残酷。如果公司未及时且正确应对省内外各种市场挑战，将可能面对市场份额承压，产品消费量下降的风险。同时，江苏市场是白酒消费大省，名酒云集，也是公司目前最重要的市场，如果江苏市场竞争过于激烈将可能导致消费者对公司白酒的需求量下降，若公司未能有效应对或及时拓展其他市场，将对公司的生产经营活动产生不利影响，从而影响战略目标的实现。2026年，今世缘仅提出争取实现市场份额进一步增长，利润增幅高于行业平均的保守目标。(本文首发证券之星，作者|刘凤茹)