证券之星 夏峰琳

作为国内膜法水处理领域的昔日龙头，碧水源(300070.SZ)正遭遇上市15年以来最严峻的经营挑战。最新业绩数据显示，公司前三季度营收同比下降，归属净利润亏损同比扩大。

证券之星注意到，受环保行业整体增速放缓等因素冲击，碧水源传统主业持续承压。为应对行业变局，公司尝试从过去依赖PPP工程向“设备销售+运营服务”模式转型，并加速布局战略性新兴产业。然而，目前新业务收入规模难以填补传统业务下滑带来的缺口。

在旧引擎失速、新引擎尚未全面发力的青黄不接阶段，除业绩亏损，碧水源还面临应收账款长期高企、短期偿债的压力。为此，公司近期推出总额达80亿元的融资计划，以缓解资金紧张局面。

营收下滑、亏损扩大，转型业务难补缺口

公开资料显示，碧水源专业从事环境保护与水处理业务，业务覆盖该领域全产业链。公司以自主研发的膜材料、膜元件、膜组器系统及吸附材料为核心，结合配套工艺技术与工程运营服务，为客户提供市政与工业水处理、资源化利用、高品质供水、海水淡化、湿地保护与生态修复、盐湖提锂及资源循环利用等综合解决方案。

2025年前三季度，公司实现营业收入43.72亿元，同比下降7.96%；归母净利润亏损7963.55万元，同比下降85.44%，亏损规模较上年同期几乎翻倍；扣非净利润亏损9031万元，同比下降55.11%。

从单季度表现来看，尽管2025年第三季度营收同比增长10.93%，但归母净利润仍同比下降7.97%，显示其核心盈利指标尚未实现实质性改善。

对于业绩下滑的原因，公司解释称，受市场环境等因素影响，公司及重要控股公司整体订单量较去年同期有所减少，导致营业收入和毛利率同步下滑。此外，重要参股公司持续亏损，也对公司当期的投资收益产生了负面影响。

证券之星注意到，经过多年高速发展，水处理市场渗透率显著提高，新增需求增速明显放缓，市场进入存量博弈阶段。龙头企业普遍面临订单获取难度加大、盈利空间收窄的挑战。尽管膜技术在水处理领域具备高效节能优势，但随着技术普及与参与者增多，项目毛利率持续走低。

碧水源2025年三季报显示，公司综合毛利率为23.97%，同比下降3.8个百分点。其中污水处理业务虽未在三季报中单独披露毛利率，但半年报数据显示，该核心业务毛利率同比下滑9.15个百分点。

此外，碧水源的业绩困境，与环保行业PPP模式的兴衰变局深度捆绑。自2017年起，国家陆续出台多项政策，加强对PPP项目的规范管理，在项目入库、融资及回报机制等方面提出了更高要求。碧水源作为PPP模式的深度参与者，曾承接大量相关项目，因此在行业调整期中也首当其冲。

政策收紧后的次年，公司净利润即遭遇“腰斩”，此后业绩整体呈波动下行趋势。到2024年，公司归属净利润已不足2017年的3%。

面对传统主业的持续压力，碧水源也早早转型。自2019年中交集团入主以来，公司明确提出战略转型方向，致力于减少对PPP工程业务的依赖，逐步向“设备销售+运营服务”的轻资产模式转变。然而，其运营服务业务规模始终未见显著突破，随着传统污水处理业务逐步萎缩，该业务直至2025年上半年营收占比才超过50%。

在此过程中，碧水源进一步提出“12256战略”，即在传统领域通过技术升级挖掘存量价值，保持稳健增长；同时积极拓展工业水处理、海水资源综合利用、盐湖资源化、医药膜等高附加值领域，以打开新的增长空间。

不过，转型之路并非一帆风顺。目前，碧水源新兴业务收入规模仍然较小，尚未形成实质性利润贡献，难以填补传统PPP业务下滑所带来的业绩缺口。

百亿应收“悬顶”，抛80亿融资计划“补血”

比业绩亏损更棘手的，是碧水源长期悬而未决的百亿应收账款困局。截至2025年三季度末，碧水源应收账款规模已攀升至126.38亿元，较2022年末的95.48亿元增长32.36%，三年间增幅超过三成。这一规模相当于公司2025年前三季度营收的2.9倍，占总资产的15.34%。

证券之星注意到，自2022年三季度以来，公司应收账款周转率持续走低。至2025年前三季度，该指标已进一步降至0.054，反映出公司资金回收周期不断延长，资产流动性持续承压。

对于应收账款问题，公司表示，这主要源自过去一段时期粗放发展所积累的历史遗留问题，目前正逐步推进解决。碧水源虽已成立清欠小组加强催收，持续加大对各类应收账款尤其是长账龄款项的回收力度。

今年前三季度，公司经营性现金流同比转正至4517.97万元。公司表示，主要为报告期内公司加大应收款项清欠，同时加强资金计划管控，综合导致经营性现金流量净额增加。

不过，现金流状况改善难掩公司当前面临的债务压力。截至2025年三季度末，碧水源资产负债率升至63.03%，较2024年末进一步上升；总负债规模达519.42亿元，其中短期借款61.3亿元，一年内到期的非流动负债35.58亿元，二者合计96.88亿元。而同期公司货币资金仅为45.35亿元，短期偿债能力明显不足。

证券之星注意到，偿债压力推动碧水源走上大规模融资“补血”之路。2025年11月，公司抛出一项规模达80亿元的融资计划，拟注册发行不超过40亿元超短期融资券及40亿元中期票据，募集资金主要用于补充流动资金及偿还金融机构借款。

从昔日行业龙头到如今业绩与债务双重承压，碧水源的转型之路仍充满挑战。尽管公司已在战略调整、业务转型与融资“补血”等方面展开努力，但面对传统业务的萎缩、应收账款的积压与流动性风险的持续，80亿元融资能否真正打开经营困局，仍待观察。(本文首发证券之星，作者｜夏峰琳)