2022-04-08国海证券股份有限公司李永磊,董伯骏对凯赛生物进行研究并发布了研究报告《凯赛生物2021年报点评：营收利润高速增长，癸二酸项目投产在望》，本报告对凯赛生物给出买入评级，当前股价为109.0元。

　　凯赛生物(688065)

　　事件：2022年4月6日，公司公告2021年年报：公司2021年实现营业收入21.97亿元，同比增长46.77%；实现归母净利润6.08亿元，同比增长32.82%；实现扣非后归母净利润5.75亿元，同比增长43.17%；经营活动现金流净额为5.94亿元，同比增长15.38%。2021年Q4单季度，公司实现营业收入5.65亿元，同比增长63.71%，环比下降8.70%；实现归母净利润为1.18亿元，同比减少13.54%，环比减少27.92%；经营活动现金流净额为1.61亿元，同比减少35.86%，环比增加69.51%。

　　点评：

　　2021年实现营业收入21.97亿元，同比增长46.77%；实现归母净利润6.08亿元，同比增长32.82%；营收与归母净利均大幅增长2021年公司营业收入及归母净利都有大幅提升，主要有三点原因：1)新冠疫情带来的负面影响减弱。2)报告期内，公司继续深耕长链二元酸市场，保持并巩固在国际国内市场的主导地位，公司长链二元酸业务收入有所上升。3)公司的生物基聚酰胺生产线投产，乌苏项目新增戊二胺产能5万吨和生物基聚酰胺产能10万吨，公司聚酰胺有关收入有所上升。 Q4单季度营收公司实现营业收入5.65亿元，同比增长63.71%；实现归母净利润为1.18亿元，同比减少13.54%，归母净利减少主要原因包括：1)主营业务成本当中，原材料和国际运费上涨。2)乌苏项目产能爬坡过程中，分摊的成本相对较高。

　　研发投入逐年增长，技术优势铸就公司盈利护城河

　　长链二元酸系列库存量为16391.94吨，维持较低水平，较上年同比减少22.14%。本期期末固定资产为22.1亿元，同比增长87.38%，主要是10万吨聚酰胺产线转固导致。2021年公司销售费用率为1.90%，比去年同期下降3.09个百分点，是因为会计政策变更，运输费由销售费用转至主营业务成本中核算。研发费用率为6.08%，同比增加0.45个百分点。主要是因为公司加大了研发投入力度，研发人员的人数和薪酬增加。公司在合成生物学、细胞工程、生物化工、高分子材料与工程等学科领域均设有研发团队，跨越多学科的高通量研发平台是公司研发特色之一。

　　公司拥有四大核心技术：1)利用合成生物学手段，开发微生物代谢途径和构建高效工程菌；2)微生物代谢调控和微生物高效转化技术；3)生物转化/发酵体系的分离纯化技术；4)聚合工艺及其下游应用开发技术。核心技术是公司保持竞争优势的基础。

　　绿色生产和碳减排政策利好

　　2020年，各国对碳排放提出新的要求，我国也提出中国将提高国家自主贡献力度，采取更加有力的政策和措施在2060年前努力实现碳中和。2021年2月发布的《国务院关于加快建立健全绿色低碳循环发展经济体系的指导意见》提出“提升产业园区和产业集群循环化水平”、“鼓励绿色低碳技术研发”等发展方向。在此背景下，合成生物材料迎来了迅猛发展的契机。经第三方检测，生产每吨生物基聚酰胺56比传统尼龙66或尼龙6减碳4-5吨；生产每吨生物法癸二酸比化学法癸二酸减碳约20%；此外，公司生物基聚酰胺产品以塑代钢应用于轻量化场合，终端产品由于减重而降耗节能，以塑代塑替代热固性材料实现材料循环使用，都可以实现对碳中和的有益贡献。

　　太原癸二酸项目预计2022年上半年投产，实现生物法癸二酸产业化

　　公司募投项目之一40000吨/年生物法癸二酸建设项目在凯赛太原生产基地建设中，计划于2022年上半年开始投产试车。癸二酸可作为聚合单体用于生产长链尼龙、癸二酸的酯类等产品。DC10(癸二酸)传统生产方式为蓖麻油水解裂解制取，全球约11万吨的市场规模。公司正在建设4万吨生物法癸二酸生产线，建成后将竞争癸二酸市场。

　　乌苏戊二胺项目及聚酰胺项目产能爬坡中，50万吨生物基戊二胺及90万吨生物基聚酰胺项目建设稳定推进

　　乌苏工厂的大规模产线已于2021年上半年开始投产，2021年实现生产量1.68万吨，销售量0.74万吨，之后产能将逐渐提升。2021年1月，山西合成生物产业园年产4万吨生物法癸二酸和年产90万吨生物基聚酰胺项目开工奠基仪式举行，聚酰胺项目预计2023年投产，建成后将新增50万吨生物基戊二胺及90万吨生物基聚酰胺产能。

　　积极探索新的应用场景

　　公司进一步与下游客户深化合作，积极开拓产品下游潜在应用，持续发掘开拓市场空间，如DC18产品与国际知名医药企业合作，助力其研发生产新一代降糖药物；公司的生物基戊二胺在通过下游国际客户验证的基础上，继续拓展异氰酸酯、环氧固化剂等领域的应用；公司的生物基聚酰胺在新能源汽车、风电叶片及管材、板材、建筑材料、结构件等市场规模较大的应用场景和领域的拓展与应用。另外，具有高强、耐温、可回收和低成本综合优势的新型生物基聚酰胺已完成中试验证，有望进入“以塑代钢、以塑代塑”用于替代金属、替代热固型材料的大场景应用阶段。

　　研发及产品开发计划

　　公司将继续推进基因编辑、生物工程、生物化学、生物材料聚合、纺织、改性和评价等学科的高通量研发平台建设，通过持续的研发创新，进一步改善产品结构，提升产品性价比，丰富下游应用，保持技术领先优势，整体提升公司竞争力。

　　生产与产业化推进计划

　　对既有生产线继续优化菌种和生产工艺，持续成本降低；逐步提升乌苏材料生物基戊二胺和生物基聚酰胺产业化设施的产能利用率，促进早日达产；持续推进公司生产项目的建设、调试等工作，公司募投项目山西太原40000吨/年生物法癸二酸项目计划于2022年上半年投产试运行， “生物基聚酰胺工程技术研究中心”、“凯赛(乌苏)生物技术有限公司年产3万吨长链二元酸和2万吨长链聚酰胺项目”按计划有序进行建设，并按计划稳步推进其他山西产业园项目，包括玉米等农作物深加工、聚酯酰胺、乳酸、聚乳酸以及纺丝、织布等下游配套项目；推动农业废弃物高值化利用示范项目的建设和验证。

　　市场拓展与客户开发计划

　　目前公司生物法长链二元酸产品已经拥有一批长期稳定的国内外知名客户，将在此基础上进一步拓展新的应用和市场；生物基聚酰胺产品在民用丝、工业丝和工程材料领域已经开发了300多家客户；具有高强、耐温、可回收和低成本综合优势的新型生物基聚酰胺，已完成中试验证，有望进入大场景应用阶段，实现“以塑代钢、以塑代塑”；公司将基于生物基戊二胺及生物基聚酰胺功能材料的特点分别进行客户开拓布局，着力提升客户服务水平，加强市场信息收集、分析、管理的能力，准确把握客户的需求和潜在需求，实现客户数量和满意度的同步提升。

　　人才发展计划

　　公司高度重视人力资源建设工作。公司以现有团队为基础，内部人才培养与外部引进相结合，保证研发和新项目的人才需求，并通过有效的人才激励机制和良好的企业文化吸引人才、留住人才。公司将进一步完善人力资源的培养、引进、使用、退出等管理机制，实现人力资源的合理配置，全面提升企业核心竞争力。

　　预计公司2022/2023/2024年归母净利润分别为8.65、13.33、17.55亿元，对应PE为53.03、34.41、26.13倍，维持“买入”评级。

　　风险提示：项目投产不达预期风险、产品价格下滑风险、产品需求下滑风险、工厂安全环保生产风险、原材料价格波动的风险、汇率波动风险、销售未达预期风险等。

　　该股最近90天内共有4家机构给出评级，买入评级3家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为135.18。证券之星估值分析工具显示，凯赛生物(688065)好公司评级为4星，好价格评级为1星，估值综合评级为2.5星。(评级范围：1 ~ 5星，最高5星)

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