证券市场周刊 记者 | 何艳

　　近期，美股发生较大幅度调整，作为全球股市镁光灯中心，其后续走势备受市场关注。本期《证券市场周刊》特邀请的美国对冲基金公司Greiphyn Heights Asset Management LP投资经理卢国韬表示，美股未来面临诸多不确定性，前期大涨的科技股亦存在下调空间，不过，因为当前低利率环境，使得科技股估值并不如看上去的那么高。

　　美股存在继续下调的可能

　　《证券市场周刊》：最近，美股出现较大幅度调整，原因是什么呢？

　　卢国韬：美股这轮调整，可以回溯一些因素，首先，5、6月份零售出现较大幅度反弹，当时网络购物的折扣力度非常大。到了7月份，折扣力度已经有所降低，比较典型的是7月4日美国独立日作为一个主要假日，网络和实体店折扣力度已经不如5、6月。到8月份，零售反弹的趋势已经有所减缓。

　　另一个指标是零售房屋的价格和交易量走势。疫情背景下，美国很多人从大城市逃离到乡村，这直接导致当时独立房屋的价格上升。不过，8月份左右，作为独立房屋主要建筑用料的木材，其大宗商品的交易价格已经开始往下走，虽然销售与去年同期相比还在上升，但销售势头相比7月份已经有所减缓。

　　此外，美联储在8月份也停止了从市场购买债券的行为。这些因素积累到一定程度，都会导致美股随时发生调整。

　　《证券市场周刊》：这轮调整之前，FAANMG走势很好。其中有什么特殊原因吗？

　　卢国韬：几大科技股持续上行，与交易美股的大量散户和软银有很大关系。

　　散户的背景主要是美国经济刺激计划，由直接发钱效应导致。因为疫情，从3月份开始很多从来没有交易过的人在网上券商开户进行交易。但因为本身钱也不多，他们选择了交易带有高杠杆的股票期权，尤其是短时间到期的期权，来以小博大。具体个股期权交易对市场价格的带动作用大，当越来越多的人购买这种短期的期权之后，股票在短时间内就被拉升起来，这就导致几大科技股股价快速上升。对于机构投资者来说，期权一般投在流动性较深的品种里，比如交易量较大的ETF期权，而过去几个月，散户在个股的短期期权上，进行了大量交易。

　　软银是因为WeWork共享办公概念破灭以及其他投资导致风险投资出现较大亏空之后，需要在短时间内产生足够多的受益以弥补损失。因为它号称千亿美元的Vision Fund注资，实际只有20%-30%是真正的现金，剩下的都是直接间接举债做的注资。为了弥补亏空，软银雇佣了好几个原来在德意志银行做债券衍生品交易的高管和交易员，从6月开始投入了大量资金到10至30只左右的个股期权上，以期短时间产生大量收益。9月初，“软银事件”被媒体爆出，市场发现，软银是唯一的大户在拼命花钱拉升股价。一旦短时间内赚不到钱，那软银的购买力马上就会下来，或者弥补掉亏空后，它应该也会收手。所以，9月初的前几天，几大科技“领头羊”一下就被卖跌下来。当然，这是技术方面的原因。具体个股还有其他因素。

　　《证券市场周刊》：经济层面还支撑美股持续走强吗？

　　卢国韬：从经济层面看，美国的经济刺激计划发给企业和个人的钱，很大部分都被存入银行。统计数据显示，那些以前存不下钱的低收入家庭现在也在尽量存钱，所以实际上经济刺激并没有有效地转化为实际需求。此外，一些旅馆和航空公司大量关闭，最近航空公司还出现了大规模的永久性裁员现象，而部分失业者领取救济金的期限也已经到头。

　　经济状况此前确实有反弹，但并没有持续性地反弹，现在已经开始有所软化。加上第二波疫情来袭，重新成为市场担心的焦点。美国的经济是消费导向性的，如果因为疫情，导致消费端的需求无法释放，那么经济是很难很快上去的。

　　《证券市场周刊》：对冲基金的动向如何？

　　卢国韬：我看重的一个重要指标就是对冲基金的整体动向。如果对冲基金开始避险，卖出股票降低敞口，那时候就会在市场上形成极大的卖压。这是因为共同基金通常是不可以留大量现金的。共同基金不能大幅增持买入或者减持避险，只能在不同板块间轮换。而对冲基金手里可以留很多现金。对冲基金作为整体现在还持有大量的股票做多，同时，它们又最乐于避险，一旦它们决定避险开始卖出持仓并增加做空仓位，对市场的冲击会相当大。未来，要么市场预期正面，对冲基金卖出动力不强但是继续增持可能不太明显，要么在负面因素影响下大量卖压导致股市跌得较狠。我个人倾向于认为，未来美股大幅下跌的幅度比缓慢上升的幅度大。

　　低利率环境下 科技龙头估值并不高

　　《证券市场周刊》：不过，美联储“大胆”预计三季度GDP将增长30%，并将尽其所能支持复苏。您怎么看这个问题？

　　卢国韬：今年3月份实施经济刺激计划时，政府给中小型企业提供贷款，如果企业用贷款付给员工工资，并保证6个月不解雇员工，那么政府可以免费提供这笔贷款。但是，由于第二轮经济刺激计划还未推出，这个条文将在9月底失效，现在已经接近失效期。那些拿到贷款的中小企业，因为经济问题已经可以正式解雇员工，这股解雇潮才刚刚开始。经济必须得到一定程度的恢复，才能解决旅馆、航空业、制造业等永久性裁员问题。尤其是现在担心第二轮疫情暴发，前景并不乐观。这些因素叠加，即使三季度GDP比前一个季度大，但也会低于去年同期，这就意味着就业机会没有那么多，作为消费主导型经济，如果没有那么多就业，将会相当痛苦。

　　《证券市场周刊》：今年以来，美股FAANMG几大科技股均有不俗的表现，对指数做出较大贡献。这些已经大涨的科技股龙头，后续是否存在回调的压力？

　　卢国韬：科技股走向，首先要看未来经济发展情况展望，其次，即便经济持续走弱，但市场也有可能在对某些正面因素的期待的影响下并不会下跌太多，或者保持在现有水平。跟以往情况有所不同的是，以前市场下跌时，利率保持在相对高的水平，美联储是在升息过程中改变方向进行降息，对经济是有帮助的。但现在的情况是，在经济走向衰退时，近端的利息已经很低了。所以降息的幅度有限帮助更有限。

　　现在因为利息已经很低，而且持续走低，导致目前的绝对估值水平会比过去5年、10年都高很多，这中间有很多因素起作用。从绝对值来说，当前的估值水平确实很高，但如果考虑到利率等宏观因素，估值水平并没有表面上看上去那么高。尤其跟2000年科技股泡沫相比，根据利率调整之后，比那时候还低很多。因此，很难讲科技股后续估值回调的压力。如果经济特别差，回调的压力当然会很大，如果经济不是从现在开始又有较大的衰退，我个人认为，继续技术性回调可能10%-15%应该差不多。

　　《证券市场周刊》：对于新兴市场，您的看法又是怎样的？

　　卢国韬：如果发达国家出现经济问题，出现避险需求，理论上看新兴市场的风险也会最大。而中国是个例外，中国 GDP总量已经占到美国的约2/3，成为世界第二大经济体，疫情下，中国恢复情况较好。中国出口也不像欧洲那样存在特殊依赖，中国经济有望维持在相对水平上，走出独立发展道路。同时，也不会像其他新兴市场那样波动那么大，而是有自己的经济周期。

　　(文中观点仅代表嘉宾个人，不代表《证券市场周刊》立场，提及个股仅做举例分析，不做投资建议。)

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