机构：海通国际

研究员：闻宏伟/宋琦

中炬高新发布2024 年年报，24 年实现营收55.2 亿元，同比+7.4%；归母净利润8.9 亿元，同比-47.4%；扣非归母净利润6.7 亿元，同比+28.0%。其中，24Q4 实现营业收入15.7 亿元，同比+32.6%；归母净利润3.2 亿元，同比-89.3%；扣非归母净利润1.2 亿元，同比+93.9%。24 年美味鲜实现营收/归母净利润分别为50.7/7.1 亿元，分别同比+2.9%/+26.0%；其中，4Q24 美味鲜实现营收/归母净利润分别为12.7/1.5 亿元，分别同比+11.0%/+74.4%。公司完成中山站及周边土地征收工作，确认收入2.9 亿元，带动Q4 收入同比+32.6%。

美味鲜收入增速环比提升，线上渠道拉动增长。4Q24 美味鲜收入表现亮眼，主要得益于春节旺季备货提前以及食用油受益于促销力度加大从而销量增长。分渠道看，24 全年分销/直销渠道收入增速分别为-8.4%/+11.8%，直销受线上直营拉动实现较快增长。公司持续加强全国渠道下沉力度，截至报告期末区县开发率达到75.4%，地级市开发率达到95.8%。

分产品看，24 全年酱油/鸡精鸡粉/食用油/其他产品收入增速分别为-1.5%/-0.2%/+27%/-11.9%。

成本下行、管理效率提升，公司盈利能力提升。公司24 年归母净利率下滑16.8pct 至16.2%，主要系同期存在大额非经损益，公司全年毛利率+7.1pct 至39.8%(美味鲜毛利率+4.3pct 至37.0%，原材物料降价贡献4.1pct，此外为精益管理贡献)，期间费用率-0.5pct 至19.2%，其中细项变动：销售(+0.24pct)、管理(-0.43pct)、研发(-0.53pct)、财务(+0.22pct)。4Q24 公司归母净利率为20.2%，其中毛利率提升至45.8%，期间费用率同比-6.9pct 至18.5%，其中细项变动： 销售( -1.85pct ) 、管理( -4.4pct ) 、研发(-1.03pct)、财务费用率(+0.41pct)。

盈利预测与投资建议：公司由于渠道转型，收入增长承压，但原辅材料成本下行带来盈利改善。2025 年公司持续拓展渠道与销售区域， 同时提升管理效率。我们预计2025/2026/2027 年公司收入为59.9/65.6/72.3 亿元(原2025-26 预测为68.1/80.2 亿元)，归母净利润分别约9.7/10.8/12.1亿元(原2025-26 为9.6/12.7 亿元)，对应PE 估值为17.2/15.5/13.8 倍。其中美味鲜(包含少数股权0.8 亿元)归母净利润8.4 亿元，根据行业估值水平，给予2025 年美味鲜20 倍PE，其他业务15 倍PE，目标价23.94 元，维持“优于大市”评级。

风险：食品安全风险；市场竞争加剧；内部改革不及预期

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