机构：开源证券

研究员：吴柳燕/荀月

核心带电品类增速显著修复，2025 年收入增长有望提速短期受益以旧换新政策电子及家电品类显著修复，2025 年收入增长有望提速，新业务探索处于早期阶段，核心业务及品类规模效应和供应链效率持续提升，我们上调公司2025-2026 年non-GAAP 归母净利润预测至515/570 亿元(前值：

452/488 亿元)，新增2027 年预测622 亿元，对应同比增速7.7%/10.7%/9.1%，对应调整后摊薄 EPS 16.2/17.9/19.5 元，当前股价170.1HKD 对应2025-2027 年9.7/8.8/8.1 倍PE，未来随平台生态完善、宏观消费复苏，业绩稳健兑现有望驱动估值修复，维持“买入”评级。

2024Q4 收入利润均超预期，核心带电品类显著修复2024Q4 公司收入同比增长13.4%；non-GAAP 净利润113 亿元，同比增长34.5%，均高于彭博一致预期(收入同比增长8.5%，利润同比增长10.3%)，源于核心带电品类显著修复。收入端，(1)商品销售收入同比增长14%，核心电子及家电产品收入同比增长15.8%；日用百货商品收入同比增长11.1%；(2)服务收入2024Q4同比增长10.8%，其中平台及广告服务受用户端流量增长带动同比增长12.7%，物流及其他收入同比增长9.5%。利润端：京东零售经营利润率同比提升0.7pct至3.3%，主要源于毛利率提升及降本增效，营销及用户体验方面仍加大投入；京东物流降本增效驱动利润率持续改善，经营利润率同比提升0.7pct 至3.5%。

短期核心带电品类驱动增长，新业务投入可控，利润率有望保持稳定短期持续受益以旧换新政策，核心电子及家电品类2025H1 有望继续增长、2025H2 或面临高基数影响，商超及日百品类增速稳定，外卖新业务投入主要考虑与核心零售协同效应、预计对利润率影响有限。中长期平台供应链优势稳固，议价能力较强，采购成本仍有望降低，未来供应链效率及毛利率持续改善，研发及管理费用管控严格，利润率仍有提升空间。

风险提示：行业竞争加剧、宏观经济不及预期、业务调整不及预期、监管变动。

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