提交招股书已3月有余，近日越秀服务集团的上市运作又有了新进展。据港交所5月24日披露，越秀服务集团通过港交所主板上市聆讯，农银国际、建银国际、中信建投国际及越秀融资为其联席保荐人。

　　智通财经APP获悉，按综合实力计算，2021年越秀服务集团在物管服务百强企业中位列第16名；而在2020年物业服务百强企业中，就非商业物业在管面积而言，公司排名第45名，就商业物业在管面积而言，公司位列第62名。

　　从上述数据来看，越秀服务集团似乎显得有些“中庸”。不过，公司在2020年末向其战略投资者广州地铁收购了广州地铁环境工程及广州地铁物业管理，并一跃成为“地铁环境工程维护+地铁物业管理运营业务”的复合型物业管理公司。再结合公司的国企背景，越秀服务集团或许能向资本市场讲出新的故事。

　　非商业物业成增长“主力军”

　　以最近三年的业绩而论，越秀服务集团自有其可称道之处。招股书显示，2018年-2020年越秀服务集团实现收入7.63亿元、8.96亿元、11.68亿元，归母净利润为4545.8万元、9132.7万元、1.99亿元，均呈现出积极增长态势，其中净利润规模更是连续两年实现翻番。

　　从结构来看，越秀服务集团的收入来源于非商业物业管理及增值服务和商业物业管理及运营服务两个部分。2018年-2020年，非商业物业业务实现收入4.94亿元、6.03亿元、8.11亿元，占公司收入比重分别为64.8%、67.3%、69.4%。

　　作为对比，越秀服务集团的商业物业管理及运营服务在2018年-2020年分别实现收入2.69亿元、2.93亿元、3.57亿元，占公司收入比重分别为35.2%、32.7%、30.6%。两相比较之下，不难看出虽然报告期内公司的商业物业收入规模仍然在增长，但是相比于非商业物业业务而言收入规模增速较慢，对应的收入占比也在持续走低。

　　盈利表现层面，2018年-2020年越秀服务集团的非商业物业业务分别实现毛利1.05亿元、1.51亿元、2.93亿元，同期该业务的毛利率分别为21.3%、25%、36.1%，两组数据均呈现良好增长势头。

　　反观公司的商业物业业务，表现则逊色不少。2018年-2020年该板块的毛利分别为9246万元、9275.2万元、1.10亿元，毛利规模增速显著低于非商业物业业务；而同期毛利率为34.4%、31.7%、30.8%，同比更是出现了负增长。

　　虽然商业物业板块盈利表现相对疲弱，但好在占据越秀服务集团收入大头的非商业物业业务毛利率水平持续大幅走高，并由此推动了公司整体毛利率由2018年的25.9%提升至2020年的34.5%。

　　业绩倚重控股股东

　　智通财经APP注意到，截至2020年年底，越秀服务集团的在管面积为3264.8万平方米，在管物业数量为215个。

　　具体来看，截至2020年末越秀服务集团的非商业物业的在管面积合计为2985.3万平方米，占公司总的在管面积的91.4%。进一步细分，公司住宅物业的在管面积为2198.8万平方米，公建物业为567.7万平方米，产业园及其他为218.8万平方米。

　　同期，商业物业的在管面积为279.5万平方米，占公司总的在管面积的8.6%。其中，写字楼的在管面积为229万平方米，购物商城为23.3万平方米，专业市场及其他为27.2万平方米。

　　综合来看，在提供商业运营服务的物业服务百强企业中，按在管面积计算越秀服务集团2020年的市场份额仅为0.1%，市场影响力较为有限。此外，智通财经APP还注意到公司还存在业绩依赖大股东、业务集中在大湾区的情况。

　　根据招股书披露，2018年-2020年越秀服务集团来自于广州越秀集团和越秀地产(00123)及其各自的合营企业、联营企业及其他关联方开发的物业分别占公司在管项目总数约86.3%、80.5%、79.5%，同时上述物业管理服务产生的营业收入占公司相关年度物业管理服务产生的营业收入总额的91.7%、88.6%、90%。

　　而上述越秀地产正是公司的控股股东，广州越秀集团则是公司的间接股东。如此看来，越秀服务集团对于大股东的依赖度可见一斑。

　　从地域分布来看，越秀服务集团的在管项目集中在大湾区。招股书数据显示，截至2020年末公司在大湾区的在管面积为2530万平方米，约占总在管面积的77.4%。收入角度来看，2018年-2020年，越秀服务集团产生自大湾区的收入占营收总额约85.4%、84.1%、82.4%，亦印证了大湾区对于公司业绩的重要性。

　　事实上，越秀服务集团将业务重心放在大湾区，与公司的控股股东越秀地产业务大肆押注于此地区不无关联。公开资料显示，2020年越秀地产全年累计合同销售金额约957.6亿元，其中来自大湾区的销售金额为636.6亿元，占比达66.5%。

　　结合上述数据，显然越秀服务集团对控股股东的依赖度不轻。而长期依赖股东的项目供给，或许会对公司的成长性产生消极影响。

　　地铁管理或成突围抓手

　　在寻找新的增长极方面，越秀服务集团并非无所作为。一个例证便是公司积极将业务延申至TOD模式。招股书显示，2020年11月，越秀服务集团收购了广州地铁环境工程及广州地铁物业管理，一举新增了超过500万平方米的在管面积，同时也使得公司切入了在管地铁站线及车辆段地铁上盖物业等新的业态。据公司透露，TOD综合物业管理模式将成为越秀服务集团未来规模扩张和利润增长的新动能。

　　事实上，越秀服务集团大力发展TOD的确有其天然优势。一方面，公司的控股股东越秀地产是国内最大的TOD发展商之一，后者坐拥5个TOD住宅项目，总建筑面积近400万平方米，2020年5个TOD住宅项目的合同销售金额约为170亿元。

　　另一方面，从行业角度来看TOD模式也充满了想象力。根据中国交通运输部数据显示，截至2020年末国内共有44个城市开通运营城市轨道交通线路233条，运营里程合共7545.5公里。其中仅2020年，中国新增城市轨道交通线路39条，新增运营里程1240公里，同比2019年增长20.1%。据了解，目前日本、新加坡、中国香港等地已形成了较为成熟的TOD模式，而国内才刚刚起步。从这个角度看，已经迈出第一步的越秀服务集团或许能凭借先发优势在日后脱颖而出。

　　综上种种，越秀服务集团的业绩表现可圈可点，但它与众多物企同行一样存在“大股东依赖症”。未来若要实现突围，除了发展TOD模式培育新的增长极以外，开拓独立第三方客户，减少对控股股东的依赖也将是必由之路。