中顺洁柔(002511)：加码新产能 原料价格上涨 龙头优势凸显 有望释放利润弹性

　　类别：公司 机构：群益证券(香港)有限公司 研究员：张楠 日期：2021-01-14

　　事件：1 月13 日晚间公司披露，拟投资25.5 亿元在江苏宿迁市新建40万吨高档生活用纸项目。第一期投资6 亿元自有资金，年产约10 万吨高档生活用纸。此外，近日公司发布公告：1)计划拟以自有资金1.8—3.6亿元在未来12 个月内通过二级市场回购公司股份，回购价格不超过31.52 元/ 股， 预计回购股份571.16 — 1142.31 万股， 占总股本0.44%-0.87%，用于股权激励计划或员工持股计划。2)公司于2018 年回购1170.96 万股(占总股本0.91%)，已全部用于第二期员工持股计划并于2021 年1 月6 日已执行完毕。

　　新产能助力持续成长：随着公司销售渠道的不断拓展，为满足华东市场未来销售增长的需求，公司拟新建40 万吨高档生活用纸项目，项目总投资额约25.5 亿元，计划分期实施，第一期工程拟投资约6 亿元，年产约10 万吨，建设周期18 个月，预计建成后可实现销售收入12 亿元，利润约1 亿元。截至2019 年公司总产能约80 万吨，此外，2019 年7 月公司拟在四川建设30 万吨竹浆纸一体化项目，以配合公司重启中低端“太阳”

　　品牌，叠加本次新建40 万吨高档生活用纸项目，未来公司目标产能将超过150 万吨。产能逐步提升一方面补足销售快速增长产生的缺口，另一方面促进渠道拓展，快速抢占市场，助推公司行业竞争力和市占率的持续提升。

　　回购股份彰显公司长期发展信心：本次继续回购股份主要用于员工激励，一方面彰显了公司对其长期发展的信心，另一方面也有利于进一步调动员工积极性，提高团队凝聚力和竞争力。此外，2020 年11 月，公司实际控制人、董事长长邓颖忠基于对公司未来战略规划和发展前景的信心，以自有资金增持51.34 万股，均价20.09 元/股，增持后持股占总股本比0.52%，也充分彰显公司长期的投资价值和对未来发展的信心。

　　浆价上涨，产品持续优化，业绩增长强劲：价格方面，全球疫情下部分浆厂关闭或暂停等影响，近期木浆库存下降，浆价出现上涨，针叶浆/阔叶浆分别从2020 年6 月低点570/470 美元/吨上涨至690/545 美元/吨，涨幅约21%/16%。伴随木浆成本的提升，纸企成本压力增加，2020 年12月多地生活用纸企业陆续发布涨价函，吨纸价格普调上涨200 元/吨，行业处于涨价通道，公司不排除终端提价预期。成本方面，公司在2020 年三、四季度木浆价格低位时大幅囤积原材料锁定成本。产品方面，生活用纸单品价格较低，直接提价困难，通过产品创新、迭代等方式推出新品刺激消费者购买欲望，拉动销量和单价的提升。公司持续优化产品结构，高毛利产品占比提升至七成以上，个人护理领域产品的推出、“太阳”品牌的优化升级以及疫情冲击下口罩、消毒湿巾/洗手液/漱口水等品类的不断丰富，未来业绩增长强劲。同时低价原材料库存充足的背景下，公司将享受价格上涨带来的盈利弹性，盈利能力有望持续增强。

　　盈利预测：我们预计公司20-22 年净利为9.38 亿元、11.28 亿元13.12亿元，YOY+55%、+20%、16%，EPS 为0.72 元、0.86 元、1 元，当前股价对应PE 为35 倍、29 倍、25 倍，维持买入的投资建议。

　　风险提示：新产品销售不及预期，木浆价格上涨等