原标题：美股新股前瞻|千亿估值的贝壳找房(BEKE.US)“背着”链家去上市

　　就在蚂蚁金服宣布“A+H”同步上市后，贝壳找房(BEKE.US)带着链家的“家当”以及2年账面净亏损的业绩，正式在美递表准备上市。

　　智通财经APP了解到，今年3月，贝壳找房确认了D+轮，即上市前最后一轮的超24亿美元融资信息。这使得该轮投过后，贝壳找房的估值达到140亿美元，折合约1000亿元人民币。

　　据悉，此次贝壳IPO或计划融资10-20亿美元。如果一切顺利的话，贝壳上市也会成为今年以来，中国企业最大规模的赴美IPO项目。

　　实际上，作为一家年营收超过460亿元的独角兽企业，贝壳先后吸引了腾讯、红杉中国、高瓴和软银等头部投资机构入局。其背后，不仅仅有公司涵盖的2.26亿以上的楼盘数据，更有中国房地产市场从增量转向存量的巨大蓝海。

　　从经营数据看增长潜力

　　贝壳找房的前身为链家，但经过此前VIE结构的拆分重组，现在链家已成为了贝壳找房的一部分。

　　然而，贝壳并未继承链家的全部。根据招股书披露的股权信息，即将上市的贝壳找房，打包了技术型资产贝壳找房平台、中介服务资产链家平台、德佑以及金融资产贝壳金服等核心资产。

　　然而曾经链家旗下的旗下长租公寓品牌自如、装修公司万链以及资管公司愿景明德等却没有纳入贝壳的体系内，而在招股书中以关联方的形式出现。

　　从业务划分来看，目前贝壳找房有三大业务：二手房交易服务、新房交易服务以及其他服务。

　　其中，二手房交易仍然是贝壳的基本盘，2017-2019年，二手房交易服务收入从184.6亿元增至245.7亿元，复合增长率达到15.4%，2019年收入占比达到53.4%。

　　相比之下，新房交易服务业务则更显发展活力，这一点从收入占比中可以明显看出。2018年，新房交易收入仅占公司当期总收入的26.1%，到2019年，这一比例首次超过40%。

　　从业务体量变化和增速对比，不难看出贝壳找房当前的发力点，即稳定二手房交易市场份额的同时，切入新房交易市场，从而扩大公司在国内线上线下房产交易的影响力。

　　而支撑这一影响力的关键，在于贝壳不断扩大的布局。招股书显示，

　　截止今年6月底，贝壳在全国103座城市布局了4.2万家门店，拥有经纪人45.6万人。

　　而在2017年，作为当时最大的中国地产经纪品牌，链家的业务布局也仅是覆盖28个城市， 8030 间直营门店以及12万名地产经纪人。

　　两相对比，足以看出在报告期内贝壳布局的加速度。

　　而不断扩大的业务规模也为贝壳带来了巨大的势能效应。

　　2019 年全年，通过贝壳平台完成的房屋交易总共超过 220 万笔，交易总额GTV达到2.1万亿元，公司当期总营收达到460亿元。这一收入水平，相当于第二大房地产交易平台安居客母公司58同期收入的近3倍，交易总额水平则在全行业范围内仅次于阿里。

　　或许有投资者会质疑贝壳的盈利能力。

　　不可置否的是，报告期内贝壳的账面出现了净亏损的现象，并且在2019年公司净亏损已扩大至9.0亿元。

　　然而，将其净利润调整得到EBITDA指标后可见，2017-2019年，贝壳的EBITDA分别为10.7亿元、6.1亿元以及29.2亿元。从这一角度来看，贝壳的盈利能力依然较强。

　　贝壳的成长逻辑

　　与众多头部机构的逻辑类似，投资贝壳，不会局限于公司盈利等财务层面，而是放眼整个行业的发展前景。

　　数据显示，2019中国住房市场的市场规模为22.3万亿元，预计到2024年进一步增至30.7万亿元，复合年增长率为6.6%；

　　而经纪服务的渗透率则将从2019年的47.1%增至2024年的62.2%，通过房地产经纪服务实现的房屋销售和租赁GTV将从2019年的10.5万亿元增至2024年的19.1万亿元。这充分说明，贝壳仍存在较高的成长空间。

　　而市场对于其成长性的判断，基于其“楼宇字典”以及线上转化实力。

　　智通财经APP了解到，贝壳拥有全国范围内最大的住宅数据库。招股书显示，这个数据库涵盖了中国33个省约332个城市的超过54。万9个社区的约2.26亿处房产，涉及450万张景观图，480万栋建筑物和1020万处建筑。由此组成的庞大的楼宇字典，成为了贝壳最大的资产性“护城河”。

　　而在与这一静态资产相对应的则是贝壳强大的线上转化能力，其中，VR看房无疑是最具代表性的产品。

　　数据显示，2019年贝壳共有约4.2亿次观看VR看房，客户在此服务上总共花费2300万个小时；今年第二季度，贝壳平均每天有约15.9万次VR线上浏量服务，2019年同期的数字为1.1万次。

　　将线下流量引入线上，极大提高平台活跃度，这与贝壳投入的研发力度存在密切关系。

　　招股书显示，截至今年6月底，贝壳共拥有研发人员3080名；研发支出方面，今年一季度，公司的研发费用达4.5亿元，这已经超过公司在2019年全年的3.1亿元研发费用。此外，自2017年以来，贝壳累计研发投入已接近30亿元。持续的投入能力足以激发投资者对其成长空间的想象力。

　　实际上，从贝壳成立到如今宣布上市仅有2年左右时间。如此“急于”上市，还有一层原因在于创始人左晖的对赌协议。智通财经APP了解到，左晖曾与投资人签署对赌协议，如果2021年4月前没有完成IPO，其需退换60亿元融资及8%的利息。

　　此前，由于政策监管等因素，专注于线下的链家未能上市，而贝壳以线上交易平台为主体上市，算得上为左晖解除了头上的达摩克利斯之剑。只是贝壳的上市之路才刚刚开始，往后的路怎么走还是一个未知数。