常熟银行(601128)投资入股镇江农商行：省内异地网点翻番 龙头地位更稳固

　　类别：公司 机构：国盛证券有限责任公司 研究员：马婷婷/陈功 日期：2020-06-04

　　事件：董事会今日通过入股镇江农商行的预案，拟出资10.5 亿元，认购其非公开发行的5 亿股份，按其2019 年2.42 元/股的BVPS 算，收购P/B 仅0.87x 左右。入股后常熟银行将成为第一大股东(持股比例33.3%)，远高于第二大股东6.67%的持股比例，基本实现控股，未来有可能并表处理。

　　镇江农商行概况：镇江农商行于2011 年由农信社改制而成，截止2019 年末：1)规模较小、当地市占率较低：总资产规模205 亿元，其中贷款总额126 亿元，存款172 亿元，测算在当地的市占率均不到5%；2)网点布局市区，潜力大：经营网点36 个，主要覆盖镇江市辖区，员工555 人，注册资本10 亿元；3)资产质量：19 年末不良额、逾期贷款余额分别为3.58 亿元、4.02 亿元，不良率、逾期率为2.98%、3.35%，拨备覆盖率206.3%。4)盈利情况：2019 年净利润1.17 亿元，ROE 约为4.71%。

　　短期看，本次入股对常熟银行的影响有限： 1)盈利角度：根据《预案》测算对其2020 年的利润影响不超过5%；2)资产质量角度：镇江农商行现任行长施健即为原常熟银行副行长(2017 年调任)，因此常熟银行对镇江农商行的底子非常了解，本次入股预案中其预估净资产18 亿元低于其报表净资产24 亿元，按此粗略估计所有未暴露的潜在不良在12 亿元左右，占总贷款的10%。考虑到镇江农商行本身加大了处置力度+本次入股可有进一步加大处置，不良包袱将一次性减轻；3)资本角度：常熟银行核心一级资本充足率高达12.08%，简单测算不并表、并表两种情况下仅消耗资本2.5 亿、10.5 亿，对资本充足率的静态影响分别为-0.17pc、-0.67pc。

　　中长期看，本次投资对于常熟银行潜力巨大，具体来说：

　　1、常熟银行一直以来专注微贷业务，沉淀了成熟的业务体系，真正实现了“高收益+低不良”(净息差3.41%，同时不良率仅0.96%，拨备覆盖率高达481.28%)，我们看好这样的优质银行参与改造镇江农商行，将有效整合资源实现效益最大化，主要基于：1)董事会、管理层将由常熟银行推荐：施健行长对常熟银行的“微贷”文化、战略非常熟悉，而入股后的董事长、部分高管或将由常熟银行推荐，且将从母行派遣大量熟悉微贷业务的中高层人员；2)沿用成熟的微贷业务体系，如人员招聘与培训一体化可以快速、灵活地组建微贷业务团队，现有中后台系统直接无缝对接等。3)一次性打开镇江地区微贷业务拓展空间：镇江市常住人口320 万人，个人经营性贷款180 亿元，而镇江农商行当地市占率不到5%，利用镇江农商行现有的36家网点(主要在城区)，以及常熟银行镇江分行(主要在县域)，按10%的市占率估算未来其镇江地区的规模、利润均有望翻番，ROE 也将回到10%以上的水平。4)此前常熟银行入股连云港东方农商行、宝应农商行的成功案例已积累了丰富的经验。

　　2、常熟银行微贷战略将充分受益：对微贷业务而言，网点布局的扩张将直接提升一家银行的规模效应、业务壁垒与发展空间。2019 年末常熟银行的异地网点为56 家(江苏省内33 家)，相比一家一家“从零开始”(一般需要3 年成长期)，本次投资将直接增加36 家网点，按10.5 亿元的出资额算，相当于每个网点仅花费了2777 万元，其在江苏省的龙头地位也更加稳固。

　　更重要的是本次收购的经验将为未来省内扩张、省外利用投资管理型村镇银行牌照的扩张、兼并积累宝贵的经验。

　　3、金融供给侧改革的“标杆”，意义重大。本次投资一方面是常熟银行出于自身战略发展的市场化行为，另一方面若能取得成功，对我国金融供给侧改革意义重大，优质中小行兼并低效地方银行的路径未来或将得到推广，有利于全行业的效益最大化，因此预计监管层对本次投资高度重视，并给予全面支持。

　　投资建议：常熟银行的成长性来自网点的扩张，以及业务中高收益加低不良微贷业务的提升，本次入股不失为一种快速有效的渠道，进一步促进常熟银行逐步成长为江苏省内微贷业务的龙头，中长期看投资价值凸显，目前2019、2020PB 仅 1.23x、1.14x，未来估值有较大的提升空间，维持“买入”评级。

　　风险提示：本次入股推进不及预期；微贷投放不及预期；全球疫情超预期扩散；全球经济下滑超预。