涪陵榨菜深度系列二:品牌和渠道壁垒持续加强,公司2020年有望迎业绩拐点

　　类别：公司 研究机构：广发证券

　　榨菜行业单寡头,行业龙头有望获取50%以上市场份额。1.2018年榨菜行业收入估算70亿元,我们预计未来5年量价复合增长0%/3%。2.行业具备原材料资源占有壁垒。行业原材料青菜头运输困难且产地集中,2018年四川/重庆涪陵区/浙江青菜头产量占比41%/36%/9%,涪陵区产地最优。3.行业单寡头。2018年行业龙头涪陵榨菜收入市占率23.26%;第二品牌鱼泉3.00%。行业龙头目前在成熟市场广州收入市占率50%+,我们预计其长期将获取50%+全国市场份额。

　　公司具备强定价权,品牌和渠道壁垒有望持续加强。1.公司具备强定价权,10-18年榨菜均价复合增长8.22%。居民收入是公司榨菜价格上涨的锚,我们预计未来5年榨菜终端价将从目前2元/包提升至3元/包,拉动出厂价持续提升。2.公司管理层经营稳健。董事长在公司从事管理19年,将公司打造成行业单寡头。3.拥有行业唯一全国性品牌。4.渠道优势有望持续加强。(1)渠道管理持续加强,19Q1-3销售人员增加120至462人。(2)渠道覆盖率提升,公司覆盖全国省地级城市,且持续加大县级市场开发,竞争对手渠道集中于区域性省地级城市。

　　公司2020年有望迎业绩拐点,未来5年收入复合增长13%+。1.轻库存上阵叠加渠道扩张显成效,我们预计2020年公司榨菜业务量价同比增长10%/3%,新品类收入同比增长15%+。2020年公司原材料成本有望同比下降20%,保障净利率在费用加大投放情况下实现提升。2.受益省地级市新零售、餐饮渠道扩张和县级市渠道下沉,预计未来5年公司榨菜销量CAGR=8%。3.受益通胀红利和单寡头地位,预计未来5年榨菜均价复合增长5%+。4.公司将打造酱腌菜平台型企业。

　　盈利预测:预计19-21年EPS为0.79/0.93/1.07元/股,PE估值34/29/25倍。给予其20年38倍PE估值,合理价值35元/股,维持买入评级。

　　风险提示:食品安全问题,品类扩张和渠道扩张不达预期。