桐昆股份2019年中报点评:PTA盈利显著提升,业绩稳步增长

　　类别：公司 研究机构：光大证券 研究员： 傅锴铭,裘孝锋

　　事件:

　　8月 16日,公司发布 2019年中报,实现营业收入 246亿元,同比+32%;

　　实现归母净利润 13.9亿元,同比+2%, 即 2019Q2单季度实现净利润 8.7亿元,环比+3.5亿元, 业绩符合市场预期。

　　点评:

　　2019H1涤纶长丝销量增长 34%, PTA 景气度提升。

　　2019年上半年,公司销售涤纶长丝合计 285万吨,同比+73万吨, 增速34%, 环比+10万吨; 其中 POY、 FDY 和 DTY 分别 191万吨、 56万吨和 37万吨,同比分别+43万吨、 23万吨和 7万吨。

　　根据我们观察的行业数据, 2019H1, 涤纶长丝 POY 平均价格同比-684元/吨,平均价差同比-216元/吨; 涤纶长丝 FDY 平均价格同比-460元/吨,平均价差同比-16元/吨; PTA 平均价格同比+618元/吨, 平均价差同比+294元/吨。其中 2019Q2涤纶长丝 POY 平均价格环比-158元/吨,平均价差同比+293元/吨;涤纶长丝 FDY 平均价格环比-728元/吨,平均价差同比-188元/吨;PTA平均价格同比-280元/吨, 平均价差同比+554元/吨。

　　2019H1公司实现净利润 13.9亿元, 以涤纶长丝为最终产品口径,单吨净利为 487元/吨, 其中 2019Q2单吨净利 588元/吨。 嘉兴石化 PTA 工厂实现净利 8.5亿元,同比+5.1亿。 扣除 PTA 部分利润, 2019H1公司长丝板块实现净利 5.4亿元, 即单吨净利 189元/吨,同比收窄。

　　2019Q3“ 涤纶长丝+PTA” 景气度有望维持。

　　根据我们观察的行业数据, 2019Q3截止 8月 15日,涤纶长丝 POY 平均价差环比上半年+273元/吨, FDY 平均价差环比-280元/吨, 公司以 POY 产品为主, 涤纶长丝盈利环比增长; PTA 平均价差环比+337元/吨, PTA 盈利仍有增长。 按照当前价格,我们预计涤纶长丝单吨净利 500元/吨, PTA 单吨净利在 360元/吨以上, 预计 2019Q3业绩有保障。

　　2019年,产业链上最大的变化是国内 PX 产能大释放,PX 盈利大幅收窄;

　　PTA 板块进入景气周期的高点; 而“涤纶长丝+PTA”环节盈利有望维持稳健。

　　但值得注意的是, 2019Q4以后,国内 PTA 产业将迎来新一轮的产能周期,2020年 PTA 盈利将大幅收窄。

　　扩产巩固“涤纶长丝+PTA”龙头地位。

　　公司现有涤纶长丝产能 570万吨,2019年计划新增 120万吨到 690万吨,集中在 2019Q3投产。 2019年后还有 290万吨涤纶长丝和 500万吨 PTA 扩产计划。公司 PTA 新增产能覆盖自身涤纶长丝需求,实现“涤纶长丝+PTA”的一体化。随着下游产能的扩张,公司在原料 PX 环节将形成需求缺口。

　　浙石化一期 2019年下半年有望达产。

　　公司拥有浙石化 4000万吨炼化一体化项目 20%股权, 一期 2000万吨将在 2019年下半年达产。在完成向上一体化的同时,投资收益也将显著增厚。

　　上调盈利预测, 上调目标价至 18.9元, 维持“买入”评级。

　　基于对 2019-2020年涤纶长丝和 PTA 的盈利更为乐观,我们上调2019-2020年 EPS 至 1.50元和 1.75元( 原为 1.40/ 1.74元) ,维持 2021年 EPS 2.25元。当前股价对应 PE 为 9/7/6倍。 按照 2019年行业平均 13倍 PE 上调目标价至 18.9元, 维持“买入”评级。

　　风险提示:

　　长丝景气周期结束; PTA 景气上行不及预期;浙石化项目投产进度和盈利不及预期。