周一机构一致看好的七大金股（05.20）
2019-05-20 08:17:00
来源:中金在线综合
作者:佚名
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千禾味业：公司的盈利结构大幅提升
类别：公司研究机构： 中原证券 研究员：刘冉
公司公布 2018 年年报： 2018 年，公司实现营业收入 10.65 亿元，同比增 12.37%；实现归母扣非净利润 1.55 亿元，同比增 19.39%。 2018年，公司实现综合毛利率 45.95%，其中酱油 50.17%，同比增 1.34 个百分点；食醋 52.36%，同比增 1.39 个百分点；焦糖色 25.29% ，同比降 0.09 个百分点。 2018 年，公司的期间费用率 27.27% ，同比增 1.62个百分点，实现净资产回报率 13.46%。
公司公布 2019 年一季报： 2019 一季度，公司实现收入 2.91 亿元，同比增 18.46%；实现归母扣非净利润 0.46 亿元，同比增 19.07%。 20191Q，公司实现销售毛利率 48.26%，同比增 4.55 个百分点；销售净利润率 17.38%，较 2017 年同期提升 2.56 个百分点。
结合 2018 年和 2019 年一季度财报数据，我们结论如下：
整体看， 2018 年至 2019 年一季度，公司收入较高增长，盈利能力大幅提升，主业增长显著。虽然，目前期间费用增幅仍小于收入，但是一季度以来，公司的费用投入力度明显较 2018 年加大。 2018 下半年以来，公司的收入增长逐季修复，并有加速势头： 20181-3Q、2018、 20191Q 的收入增速分别为 8.12%、 12.34%和 18.78%。 由于规模基数低，近两三年公司的市场增长将会比较快， 我们不改对公司销售增长的预期。 我们看到， 公司 20191Q 的主业增长势头非常好： 一季度，公司调味品收入同比增长 20.5%，达到 8.47 亿元，其主高档“零添加”产品的收入占比达到 60%。 我们预判公司 2019 年的酱油营收增长超过 20%。
公司的酱油和食醋毛利率略高于之前预期，分别高出我们预测数值一个百分点。我们判断，其主要原因是产品结构提升较快：新旧包装置换之后，出厂酱油的结构一次性得以提升，根据我们的测算， 2018 年酱油出厂吨价提升 3%。此外， 2017 年以来，公司的食醋毛利率提升也较快：食醋提价符合之前我们对行业的判断，即由于食醋的定价偏低，未来食醋价格的提升空间大于酱油。在消费升级和通胀行情的共同拉动下，我们认为， 2019年的调味品吨价仍有一定的提升空间。考虑到“零添加”在收入结构中的占比，我们继续调高 2019 年公司调味品的毛利率。
公司的调味品销量增长低于我们之前的预测。 2014 至 2017 年，公司酱油的销量平均年增长超过 30%，食醋超过 17%，而 2018 年酱油仅增 17%、食醋增 7.8%。 2018 年上半年，公司对产品和渠道做了调整，这是全年销量增速下滑的主要原因。 2019 年，公司的酱油和食醋销量有望恢复至正常增长水平，叠加 2018 年的较低基数，构成 2019 业绩增长的因素之一。
2018 年公司的销售费用增长较快，超过了当期收入增长。市场投入高增长的趋势会延续至 2019 年，依此，我们调高了 2019 年的销售费用率。
投资策略：我们预测公司 2019、 2020、 2021 年的 EPS 分别为 0.61 元、0.75 元和 0.92 元，同比增 27.08%、 22.95%和 22.67%。参照 4 月 29 日的收盘价 23.24 元， 2019、 2020、 2021 年的股价市盈率分别为 38.1 倍、30.99 倍和 25.26 倍。如果分别给予公司 2020 年 35 倍和 40 倍的动态市盈率，对应的股价是 26.25 元和 30 元，公司 2020 年的目标价位区间为26.25 至 30 元。我们维持对公司的“买入”评级。
风险提示：市场对“零添加”产品接受度差，公司销售不达预期；销售费用增长过大，侵蚀利润。
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