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    盘点医药集采三年得失 医疗板块大落大起后何去何从

    2021-01-07 08:16:08 来源:投资者网 已入驻财经号 作者:蔡俊
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      集采进入第四年,上市公司和资本市场几度调整认知、重构价值、突破创新,站在2021年的开端,时代的变化给医药行业带来的影响也悄然而至走过三年的集采,即将启动新纪元。

      2018年,全国药品第一轮集采拉开帷幕。之后,医保局以一年一轮的周期,对药品进行带量采购招标。

      时至今日,药品集采已进行三轮。2020年11月,全国医疗器械带量采购正式开标。从药品到器械,从小试牛刀到进入深水区,医疗行业,甚至资本市场都发生了翻天覆地的变化。

      集采之前,医疗板块平淡如水。集采之后,医疗板块分化出创新药、仿制药,估值逻辑也两度重构。

      这是一个时代的记录变迁,是资本市场的估值探索,是上市公司的自我突破。集采第四年,转变也悄然而至,并即将在医药界、资本市场掀起新的风暴。

      1 集采A面:价格灵魂砍刀

      2018年12月,全国药品首轮集采正式竞标。之后的两轮,分别在2020年1月、2020年8月。其中,2019年9月有过一次针对4+7品种的扩围集采,可视作2018年集采的补充。

      带量采购引发的最直接冲击,就是药品价格大幅下降。

      西南证券在一份研报中,统计了三轮集采的药品降幅。从第一轮到第三轮,药品平均降幅依次为50%、53%、70%;单个药品的最高降幅,第一轮到第三轮依次为90%、93%、98.7%。

      对患者而言,集采带来的药品降价,无异于福音。每一轮降价,对竞标的药厂都是一次“灵魂砍刀”。砍刀之下,国内药厂逐渐形成进口替代。

      以2020年8月的集采结果为例,齐鲁制药、石药集团各拿下8个品种,中国生物制药、扬子江药业、上药集团各拿下7个品种。反观外资药厂,仅有辉瑞、卫材、优时比等三家中标,总计拿下3个品种。

      之所以出现大幅降价,内核是集采以价换量的逻辑,即药厂牺牲药品单价,换取公立医院的规模订单。外资原研药失去专利保护期后,国内药厂纷纷仿制压降成本,造成国内药厂在竞标时更有价格让利的空间。

      价格压降同时,集采的品种也在迅速扩大。2018年首轮集采刚问世,共有25个品种参与投标,之后次年进行扩围。2020年的第二轮和第三轮,投标品种已攀升到100个、191个。

      同样的故事也发生在器械集采。2020年11月,首轮全国医疗器械集采开标,10个冠脉支架品种被8家中外企业瓜分。

      根据统计,过去挂网1.3万元的冠脉支架,集采平均价格下降至700元左右,降价幅度高达93%。国内两家龙头上市公司,包括乐普医疗、微创医疗都中标品种。

      价低者得,成了集采一个公开的秘密。投标过程中,谁能比竞争对手报出更低价格,谁就能拿到订单。一轮轮下来,药品领域已经出现国产药物进口替代的趋势;器械领域,这一趋势也在以巨变的速度推进。

      不过,集采的规模化效应,也让医药公司内部发生暴风雨般的变革。尤其是销售模式,过去倚重公立医院营销的药厂,因为集采订单一刀切,销售团队的存在性大打折扣。不少医药公司纷纷精简销售部门,销售人员的规模也骤减。

      反过来看,集采也挤压了医疗行业的中间环节、灰色地带,让药物、器械等产品更高效地流通,促成了产品价格大幅降价,让患者真正受益。

      2 集采B面:估值逻辑重构两次

      价格砍刀、进口替代、销售精简,集采引发医疗行业三个变革。在资本市场,医疗板块上市公司的估值逻辑,也几度重构。

      重构的第一篇章是下挫。兴业证券在一份研究报告中统计,2018年下半年,即首轮药品集采从方案公布到投标的阶段,中信医药指数下行29.8%。

      巧合的是,同阶段的中信化工指数下行31.5%。医药板块与化工板块的估值同步,彰显出投资机构对两者的资本逻辑高度一致。

      东方高圣的投行部副总裁张聪认为,集采刚推出时,市场对医药板块存在双重悲观情绪,一个是集采挤压上市公司的利润,一个是集采暴露上市公司的研发短板。

      所谓挤压利润,是指尽管中标上市公司能拿到公立医院的销量订单,但药品降价过于凶猛,导致整体销售额较此前有所缩减。业绩预测是估值基础,当预测下调时,估值也不可避免地下行。

      而研发能力,素来是国内上市公司的短板。集采推动了仿制药的批量化上市,但仿制药的技术含金量较低,投资机构在估值时,很容易将医疗对标化工。两者的共同点,都是化学合成的产品,都是含金量较低的产业。

      因此,在估值的第一阶段,医疗板块向下调整。2018年集采和2019年扩围,都是医药上市公司股价的阵痛期。2020年医疗器械集采时,相同的故事也发生在乐普医疗、微创医疗身上。

      不过,不利的估值影响总会消化,明确的政策稳定后,医疗板块迎来第二轮估值重构。这个阶段,出现了分化行情。

      这个分化,以上市公司的管线区分。管线规模庞大,尤其主打创新药的上市公司,估值得到修复,并趁势走出一波独立行情;相反,管线规模弱小,以仿制药为主的上市公司,估值仍在底部。

      头部公司钻研创新药,不仅让集采效应边际递减,还以管线逻辑吸纳资本的目光。作为A股龙头,恒瑞医药、贝达药业在2018年下半年的股价各自下行30.4%、42.6%,但2019年,其股价分别上行 99.7%、106%,不仅收复失地,市值还屡创新高。

      相反,仍以仿制药为主,创新药未形成气候的信立泰,2018年下半年、2019年股价下行43.8%、1.7%,目前市值仍在筑底阶段,充分证明资本市场的分化转变。

      这种分化转变,内核是管线逻辑。集大成者,当属在港交所上市,计划今年登陆A股的百济神州。截至2020年底,百济神州仍未实现盈利,但丰富的管线、国际化的管理团队、高瓴资本等明星机构的加持,让其市值高达1561.97亿元。

      2021年,集采在变,资本市场对医疗板块的估值逻辑,会否再度迎来重构?

      3 集采C面:创新药或重建估值逻辑

      2020年12月,医保局正式启动第四次全国药品集采。根据山西和四川的报量通知,2020年底前将完成相关药品的预采购量审核工作,共涉及44个品种,90个品规,预计今年二季度开始投标。

      西南证券在一份研报中透露,第四轮药品集采中,超过10亿元销售规模的品种有2个,5亿-10亿元销售规模的品种有6个,石药集团、中国生物制药、瀚森制药、恒瑞医药、科伦药业各入选6个、5个、4个、3个、3个。

      按照前三次药品集采的经验,即将开展的第四次,药品价格很可能继续出现超90%的降幅。对医药上市公司而言,创新药和仿制药的泾渭依然分明。每一次集采,都会让主营仿制药的上市公司股价承压。

      不过,给予创新药估值的管线逻辑,也可能在今年迎来重构的契机。

      这个契机的前哨,为刚刚公布的医保目录。2020年12月底,医保局公布最新一轮药品目录,谈判药品平均降价50.64%,品种涵盖2020年新上市的创新药,其中14个品种的年销售额超过10亿元。

      创新药被纳入医保,药厂付出了主动降价的代价。以PD-1为例,恒瑞医药、百济神州、君实生物的相关入选药品,平均降幅约80%。之所以放低姿态,是因为2020年上半年信达生物的相关药品纳入医保后,销售额达到9.21亿元,远超同期君实生物、百济神州的4.26亿元、3.5亿元。

      纳入医保是药品销售放量的基本保证,但也是进入集采的前戏。伴随创新药批量进入医保目录,带量采购何时纳入创新药,不仅关系到药厂的前途,也关系到医药板块的估值逻辑再度重构。

      东方高圣的投行部副总裁张聪认为,当集采在未来纳入创新药后,资本市场的逻辑或以板块内上市公司的全球销售额做估值基础。

      近些年来,国内众多医药上市公司争相仿制海外创新药并出口海外,通过当地成熟的医疗物流体系,瓜分市场份额。如华海药业,已实现17个药品在美国上市,且市场占有率靠前。

      另一边,首轮医疗器械集采刚落下帷幕,第二轮就开始启动。2020年12月,医保局发布第二轮高值医用耗材集采的信息采集通知。根据通知,第二轮清单覆盖骨科人工关节、除颤器、封堵器、骨科材料、吻合器。

      兴业证券的徐佳熹认为,依据首轮信息采集和最终确定品种的经验,第二轮医疗集采或聚焦骨科耗材领域,其中人工关节可能性相对较大。

      对应的上市公司,有迈瑞医疗、威高股份,目前威高股份正分拆子公司威高骨科上市科创板。不过,目前器械集采的成熟度,仍与药品集采有一定距离,传导至资本市场,第二轮集采仍可能会对板块内上市公司形成一定冲击。

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