证监会日前出台的《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》俨然已成为市场热议的话题，但《指导意见》中对于“大小非”减持的相关制度设计和大宗交易规则仍未明确细化，也导致市场各方对其理解不一。如何使相关政策更好地作用于市场，本栏将不断对此进行探讨，以求明晰。

　　根据国泰君安资产管理部总经理章飙对“大小非”减持的实证研究，大宗交易由于不在二级市场上直接交易，因此能避免“大小非”减持对二级市场的直接冲击，应当成为解禁流通股股东进行股权交易的首选渠道。但是由于目前的大宗交易制度细则制定时间较早，制定时面临的市场环境与目前有较大差异，随着形势的变化需要进一步完善。为此，他针对“大宗交易”制度提出四项建议：

　　交易主体为合格机构投资者

　　章飙认为，大宗交易市场应当具备以下特征：1.参与主体准入门槛较高。参与主体应当是那些具备较大资金规模、较高专业素质和理性程度、较强风险承受能力的机构投资者。2.交易规则有所突破。大宗交易类似于“批发市场”，应当允许与“零售市场”之间有所区别，例如允许大宗交易在双方自愿和公开公平的基础上，交易价格突破二级市场的价格波动限制，不设涨跌停板；允许信用交易和延迟交收等。3.运用创新金融工具。由于合格机构投资者无论在风险辨别能力和承受能力上都要高于一般投资者，因此，一些创新金融工具可以在大宗交易市场首先运用。

　　发展创新金融工具

　　证券市场之所以大起大落，缺乏金融工具是原因之一。没有可供对冲的金融工具，容易造成包括“大小非”股东在内的投资者涨时追涨，跌时杀跌。因此，引入创新金融工具既能有效创造需求、活跃交易，又能起到分散风险、稳定市场的作用。

　　比如，在大宗交易市场向机构投资者发行认股权证或可转换债券。权证的发行有利于稳定市场，一是可以有效推延股权的实际流通时间，缓解市场压力；二是权证只有在股价上涨时才行权，股价下跌时则不行权，对于市场来说，这就意味着卖方只有在涨的时候才能出售，而跌的时候无法出售，有利于平衡供需，稳定市场。此外，可转换债券实质相当于“债券+认购权证”，除了权证的功能之外，还可以帮助解禁股股东获得融资，解决其资金需求。

　　建立预挂牌制和询价制

　　现有的大宗交易制度，是由买卖双方在场外预先达成交易协议之后，再向交易所进行申报。由于解禁流通股数量多、规模大，交易对手的寻找成本较高，为了交易信息的有效传递，在大宗交易市场形成一定规模后，可以建立解禁流通股的预挂牌制度，在证券交易所开通专门的交易信息预发布栏。同时，预挂牌制度可将大宗交易的买卖意向由“一对一”变为“多对多”，使多个买卖方实现在同一平台上的交易，从而使询价成为可能，而询价制度的引入，则可促进交易价格更加合理。

　　放宽大宗交易价格范围

　　沪深交易所目前的大宗交易实施细则均规定，大宗交易的交易价格局限在标的股票价格的单日波动之内，虽然保证了交易的相对公平，但是考虑到受限流通股的交易规模，买卖双方必然需要较长时间的谈判和沟通，在沟通期间，标的股票价格可能出现较大波动，如果必须以成交当日的单日价格范围成交，双方谈判的价格边界难以确定。

　　建议将大宗交易的成交价格范围从单日波动范围放宽至一段时间的区间波动范围，例如近20个交易日。同时，赋予交易双方一定的自主定价权，即在以近20个交易日的最低和最高成交价区间定价的基础上，给予交易双方一定的价格浮动范围，例如15%。