尽管投资者出现恐慌以及信心逐渐丧失，但是目前市场估值合理，并且逐渐开始低估，现在等待的是市场上涨的契机。在此之前，投资者可能需要饱受煎熬。

　　本刊记者 张学庆

　　就如大坝决堤似的一泻千里，沪深股市从高位大幅跳水，一些所谓的技术支撑位根本毫无抵御之力，上证综指本周二最低已经跌破了3700点，市场一片惨跌声。很多等着大盘反弹准备离去的人也失望之极，看不到任何有力的反弹。这就如同在2007年牛市中，很多人期待大盘回调想入市一样，大盘也没有给他们足够机会，一路高歌不回头。

　　抛售成为唯一做法

　　进入2008年以来，股市牛气也消失殆尽，上证综合指数累计跌幅已逾30%，距离2007年10月份的6124点更是有近40%的跌幅。市场到了极度悲观的程度。最新一项调查显示，超过五成的被调查者在沪指连续破位中“割肉”，多数散户也由持续看多逆转为看空。散户心理防线在大跌中被严重击溃，散户看空的悲观情绪在近期集中爆发，而机构也不比散户轻松多少。

　　机构不仅看空还做空，抛售似乎成为机构唯一的选择，而且这样的抛售动作并未因为指数以及股价的下降而有所减弱，股票筹码成为烫手山芋。

　　指南针赢富数据深度行情显示，上周基金专用席位合并呈现资金流出状态，资金净流出160.764亿元，平均每天卖出近30亿元。另有统计显示，市场中重点的机构投资者保险资金净卖出27.04亿元。跌幅最大的是航空运输和机场板块，周跌幅达到17.19%和15.20%。两个板块的领跌品种分别是南方航空和上海机场，两者周跌幅更是达到惊人的23.65%和25.72%。

　　分析认为，这种暴跌的方式一周内同时发生在几只基金重仓股当中，不像是一般意义上的基金减仓行为，不排除在目前恶劣的市场环境中，有部分基金已经面临较大的赎回压力，现金开始出现问题。

　　德胜基金研究中心对基金仓位的监测显示，不少仓位增幅明显的基金恰恰是此轮调整中受影响较深、净值跌幅巨大的基金；不排除部分基金赎回压力大增而导致仓位被动上升。总体看，基金在股市持续下挫的后期继续减仓，超出了普遍的预期。在此轮下跌-减仓-下跌-减仓的过程中，基金的预期也是不断随着市场走低，目前也已到了信心的低点。

　　市场权重股的下调拉低了整体市场的估值，在“比价效应”下，市场正在通过轮跌的方式来释放风险。数据显示，近期市场的下跌已使得部分投资者损失了牛市的大部分利润。

　　该不该救市

　　正因为市场暴跌，所以期盼管理层救市的呼声也日渐高涨。3月11日西方主要央行宣布将联合注资救市，使得国内投资者也认为救市早晚会来。但对于救市，市场的分歧明显。其中，认为“政府根本不应救市”一方的理由主要是：首先，股市涨跌乃市场行为，不能动不动就指望政府干预；其次，政府干预也起不到多大作用；而在目前点位，救市已无必要。

　　主张救市的观点认为，股市是一种信心经济，当市场自身不能内生出信心时，就只有通过政府之手从外部给予市场以信心。中国股市的“政策市”特点及其在中国经济发展与崛起过程中所起的作用，也决定了在股市遇到危难时政府不能撂挑子。当然，政府救市并不是一定要像美联储一样，采取降息或给股市大规模注资的手段。事实上，目前政府只要针对股市发展态势，清晰地表明救市之决心，给予市场明确的预期即可。

　　不过，至今管理层没有对是否救市表示出明确观点。中金公司在一份策略报告中指出，投资者应摆脱“政策市”思维，期待印花税调整等政府“救市”手段意义不大，虽或可图短暂的反弹，却并不能改变市场对基本面恶化的预期。

　　政策面仍不确定

　　可以看出，机构的大举抛售是对未来市场预期不确定的一种防范。当前市场所面临的最大的不确定是政策面，在年初雪灾及美国经济进入衰退可能性加大后，市场曾预期政府的“从紧”政策将会出现松动，这也是进入 2月后市场出现小幅反弹的主要原因，但实际并没有出现任何松动的信号。

　　由于2月份CPI和PPI增幅分别高达8.7％和6.6％，创出十年新高，同时2月份出口大减而进口大增使得贸易顺差骤减至85.55亿美元，同比下降64%。数据显示，经济逼近恶性通货膨胀，因此近期政策取向将以控制物价为主，经济增长将出现明显的结构变化，在此背景下，从紧的宏观调控短期内将难以出现松动。央行通过加息手段来调控通胀预期已在不少投资者的预期之中。

　　政府多次表示，2008年政策面仍以“从紧”为主，全力以赴通过“从紧”政策控制总需求和通胀预期。而美国经济的减缓，对中国经济有多大影响也存在不确定性，美国次货危机第三次冲击波隐现，市场更加忧虑因有关次贷危机加剧令经济趋势减缓。美国经济出现明显的衰退，从而降低世界需求。

　　据研究数据显示，美国每1%的消费增长下降，将会影响中国的出口增长近10个百分点，因此美国经济衰退以及美元长期贬值趋势对于中国经济运行，包括汇率、利率机制将产生影响。

　　温家宝总理在两会记者招待会上说，“我现在所忧虑的是，美元不断贬值，何时能够见底？美国究竟会采取什么样的货币政策，它的经济会走到什么地步？”

　　因此，在看不清市场前景的情况下，及时抛出、保留牛市利润，就成为部分投资者操作的主要思路，一旦形成这样的市场共识，股指的下跌也在所难免。

　　盈利下降杀伤力增大

　　除了政策面不明朗外，市场基本面也变空。2008年上市公司面临着成本上升和出口紧缩的双重压力。出口和贸易顺差的明显回落使市场对2008年上市公司基本面产生担忧。上游产品价格上升以及出口增速下降将使中下游制造业的盈利能力受到削弱，原因是在需求不足之下，企业转嫁成本上升的能力可能大幅下降。除了中下游之外，如果内需中的固定资产投资也在调控中受到显著抑制的话，上游周期性行业也会受到负面影响。最近屡屡爆出低于预期的公司业绩公告，似乎也印证了未来企业盈利增速下调的可能性正在加大。

　　申银万国认为，除整体盈利水平下降的因素外，中石化下降37%的季报预期拖累了一季度市场整体利润增速，而金融服务业则是一季度利润的主要贡献力量。

　　根据研究员对申万重点公司共计336家的预测，2008年一季度以及2008年全年所有重点公司平均净利润增速分别为31.5%与36.7%，低于2007年平均净利润增速的43.1%；当剔除了带来负面效应最大的石化后，2008年一季的利润增速上升至46.2%，但是与2007年一季度73.7%的增长相比，仍然出现增速大幅下滑的现象。

　　如果剔除其他影响因素后，增速均有不同幅度的下降，特别是剔除了一季度利润贡献度最大的金融服务业后，一季度的净利润增速仅有14.7%。此外，剔除盈利受资产注入影响幅度超过30%的18家公司后，其余重点公司一季报的平均净利润增长28.5%，增速较剔除前下降3个百分点。

　　因此，2008年一季报A股公司(不含中石油等新股)平均净利润预计同比增长35%，包含中石油等新股同时按本期数与本期披露的上年同期数相比后预计增长29%左右。

　　“今年A股市场的盈利水平很可能不及券商的预期，其杀伤力远大于非流通股的解禁。”瑞士信贷中国研究主管陈昌华表示。

　　资金面吃紧

　　而非流通股的解禁压力也不能小觑。从2008年到2015年，将有28万亿市值的限售股解禁，相当于目前流通市值的3.5倍；即使扣除部分抛售可能较小的限售股，解禁市值也将达到9.5万亿元，相当于目前流通市值的1.2倍，其中，20%的压力集中在2008年，30%的压力分布在2009年。并且，金融、钢铁、有色、交通运输等占指数权重大的板块，面临的限售股压力也特别大。从2008年3月到2008年底，这些行业将扩容20%到50%。2月24日至2008年底，股改解禁市值合计14789.89亿元，其中压力较大的行业有金属、非金属和金融业3371.91亿元、1631.91亿元。

　　在融资方面，2008年初至2008年2月，国内市场共募集资金 1036.77亿元，同比增长36.67%，资金募集量加大，其中，增发募集资金量增长最大，同比增长411.44%，2008年至今增发募集资金金额已经超过 IPO募集资金额。再融资方面，2008年以来已经进行增发的上市公司共 35家，总计募集资金559亿元，未来金融、地产行业上市公司再融资需求仍然较大。

　　“今年股市呈现明显的资金净流出状态。”国金证券首席经济学家金岩石指出， 2007年流出中国证券市场的资金是1万亿~1.2万亿元，而流入证券市场的资金是1.53万亿，流入相当于流出的1.3倍。而从今年1月到2月底监测的数据来看，流出是流入的1.5倍，说明股市已出现净流出状态。从2007年流入资金的源头来看，大部分又是属于“储蓄搬家”而来的资金。当市场情况一发生变化，这些资金大部分都会被抽离。

　　银行存款数据也显示，从去年11月份起资金开始逐渐从股市回流到银行。2月末金融机构人民币各项存款余额为40.49万亿元，同比增长17.22%，比上月末高2.10个百分点。当月人民币各项存款增加13351 亿元，同比多增8045 亿元。

　　估值体系重建

　　综合种种因素来看，市场前景不容乐观。申银万国认为，大盘目前尚无企稳迹象，维持继续看淡的观点，投资者信心的恢复需要时间。从技术上看，中短期均线系统的空头排列形成了阶段性的调整趋势，这需要不短的时间来修复。大盘重新转强至少要等到均线系统能够走平然后向上，短期的超跌反弹可操作性不强，估计后市还有减量调整的过程。

　　也有机构表示，美股的企稳反弹等因素如果刺激市场反弹，或近期政府出台“救市”政策刺激市场快速反弹都构成减仓机会。虽然短期市场可能发生报复性的反弹，但卖出的策略不会改变，并且目前全球市场都处于“牛熊转换点”，如果最后全球股市走熊形成趋势将对A股造成更大负面影响。

　　该机构判断，整个市场的估值体系重建将是“以中国石油为代表的蓝筹品种估值回到12-15倍市盈率区间(对应A股价格为12~15元，H 股目前为9~10 港元)”；“以贵州茅台为代表的成长股的估值回到20~30倍市盈率区间(对应A股价格为80~120 元)”为标志。

　　国泰君安的观点则较为乐观，他们认为，尽管投资者出现恐慌以及信心逐渐丧失，但是目前市场估值合理，并且逐渐开始低估(越跌肯定越便宜)，现在等待的是市场上涨的契机。中国仍然是全球经济增长最快的地区，而欧美经济周期进入衰退，全球资金能获得高额收益的地区只有新兴国家，中国从经济总量上说，必然是这些资金流入的热点地区。而国内的数量型控制和信贷紧缩迟早也要适当放松。在此之前，投资者估计要饱受煎熬，但熬过来将很快体验到盛夏果实的甜美。

　　也许投资大师彼得•林奇曾经说过的话对目前处于崩溃边缘的投资者更具安慰性：“股市的波动是无法回避的，总会发生，但千万不要过度恐慌。每当股市大跌，我对未来忧虑之时，我就会回忆过去历史上发生的历次大跌这一事实，来安抚自己那颗有些恐惧的心，我告诉自己，股市大跌其实是好事，让我们又有一次好机会，以很低的价格买入那些优秀的公司股票。”

　　天治基金研究发展部副总监吴涛表示，市场在4000点以下的风险已经不大，已经进入价值投资区间。在人民币升值的大背景下，银行等大型蓝筹仍将是推动今年行情的主线之一。 资源型行业仍将重获市场追捧。继续关注央企整体上市、资产注入、上海本地股重组、创业板、奥运经济带来的投资机会。预计2008年市场将呈现大盘蓝筹股与中小盘成长股风格轮换的局面，准确把握各板块热点的切换，将成为2008年跑赢股指的关键因素。

　　广发证券提出的当前策略是：重仓投资者，以持股为主，不宜杀跌，耐心等待反弹机会。有资金的轻仓者，如果是长期价值投资者，可以继续等待，等待一季度上市公司经营业绩或者宏观经济数据确定后，根据市场状况再决定入市。

　　如果是中短期趋势投资者，可以根据自己具体情况进行适当回补。建议目标为跌幅较大的大盘蓝筹股以及前期抗跌，但近几天出现补跌的二线中小盘成长股。

　　目前市场暂以超跌反弹对待，因此不建议激进追高操作，特别是未出现大幅调整的品种，操作宜谨慎。

　　表1：2008年新股及再融资可能近万亿

　　融资方式 2006年 2007年 2008年至今

　　新股发行 1642.56 4473.32 549.84

　　配股 11.52 232.55 53.66

　　增发 1049.70 3398.65 715.83

　　可转债发行 43.87 106.48 13.60

　　合计 2747.66 8211.00 1332.93

　　资料来源：WIND资讯

　　表2：各年度及2008年各月度大小非解禁数量

　　年份 可流通数量(万股) 　2008年各月份解禁数量

　　2006年 1048009.70

　　2007年 5643007.36 月份 可流通数量(万股)

　　2008年 7979157.80 01月 288534.93

　　2009年 20070536.67 02月 561213.53

　　03月 442917.26

　　04月 426190.30

　　05月 263338.59

　　06月 333329.78

　　07月 229454.14

　　08月 2098748.65

　　09月 162317.90

　　10月 909533.33

　　11月 1023430.21

　　12月 1240149.19

　　资料来源：WIND资讯