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定向增发：向资本市场注“资”进行时 |
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| www.cnfol.com 2006年06月12日 16:38 证券导刊 联合证券 |
近期，随着管理层明确以不增加市场即期供给的定向增发作为融资恢复的优先选择，一批存在定向增发预期的公司如G广电、G建投、G太钢等获得市场的热烈追捧，定向增发蕴含的投资机会持续涌现。鉴于定向增发方式对提升公司盈利、改善公司治理的显著效果以及市场的样板示范效应，我们认为，寻找更多存在定向增发可能性的公司，仔细分析相关的方案与动机，有机会发掘全流通时代新的投资主题。
我们将上市公司实施定向增发的动机归结为以下几个方面：
1、利用上市公司的市场化估值溢价(相对于母公司资产帐面价值而言)，将母公司资产通过资本市场放大，从而提升母公司的资产价值。
2、符合证监会对上市公司的监管要求，从根本上避免了母公司与上市公司的关联交易和同业竞争，实现了上市公司在财务和经营上的完全自主；
3、对于控股比例较低的集团公司而言，通过定向增发可进一步强化对上市公司的控制；
4、对国企上市公司和集团而言，减少了管理层次，使大量外部性问题内部化，降低了交易费用，能够更有效的通过股权激励等方式强化市值导向机制；
5、时机选择的重要性：当前上市公司估值尚处于较低位置，此时采取定向增发对集团而言，能获得更多股份，从未来减持角度考虑，更为有利；
6、定向增发可以作为一种新的并购手段，促进优质龙头公司通过并购实现成长。
定向增发对于提升上市公司市值水平其内在机理是显而易见的。在股权分置时代，上市公司做大做强更多的是通过增发、配股等手段再融资，然后向大股东购买资产。由于资产交割完成后，大股东在上市公司的权益被稀释，因而新增资产的持续盈利能力与其利益相关度大为削弱。这种"一锤子买卖"容易带来的不良后果是，一些上市公司购买的资产盈利能力逐年下滑，流通股东利益因此受损，而大股东由于持有的为非流通股份，并没有因此有直接的损失。
而在全流通环境下，大股东通过定向增发向上市公司注入资产后，其权益比例不降反升。同时，大股东所持股权根据新的规定，定向增发的股份对控股股东增发的部分三年之内就可以流通，鉴于资本市场目前的低位和对市场未来普遍良好的发展预期，控股股东尤其是拥有较优质资产的控股股东有强烈的动机向公司注入优质资产以实现资产的价值最大化，这也是目前相当多的上市公司谋求定向增发的深层次原因。同时，考虑到大股东所持有的定向增发的股份三年之内才能够流通，大股东实现自己价值的最大化将是一个持续的过程而非瞬间完成。为了确保股权变现利益最大化，大股东将不得不考虑所注入资产的中线持续盈利能力。因此，我们可以认为，在控股股东与中小股东信息不对称的情况下，实施定向增发的公司至少在大股东所持有股份到期的时间段下有较强的提升公司市场价值的内在动力，从而可以使中小股东分享公司价值的成长。
定向增发对上市公司而言，能够提升公司业绩、改善公司治理，特别对亏损公司来说，引入新的战略股东、注入新的优质资产、为收购兼并提供新的工具和渠道，实现控股股东资产证券化。与公开增发相比优势显著，简单地说就是"一简三低"：审核程序简单、发行成本低、信息披露要求低、发行人资格要求低，可以预计，将会有越来越多的上市公司采用定向增发的方式融资。
定向增发，有可能是控股股东向上市公司注入资产，也有可能是其他战略投资者向上市公司注入资金，这两种方式，最终结果都是向资本市场"注资"(资金或资产)，这将成为做大公司市值、成为壮大资本市场的有力有段。 |
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